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2.2商业模式弊端显现
温氏股份依赖“公司+农户”的养殖模式，理论在生猪价格上涨时，由于资产少、可复制性强，因此似乎更容易实现规模扩张。但事实上公司竟然销量不增反减，这或暴露了这种模式的短板。
此前，由于土地、人力成本及环保政策较为宽松，温氏这种“公司+农户”的模式具有很大的灵活性。其将重资产的后端育肥环节委托外包给农户，而公司提供高附加值的养殖服务，最终财务表现为低投入、高增长特征。
但是，随着环保政策趋紧，以及散户出清，叠加土地人力成本急剧攀升，这种模式似乎陷入了困境。一方面，环保政策及资金加大投入等因素，散户进入生猪养殖的门槛被抬高；另一方面，由于猪瘟反复，散户合作模式似乎并不利于后端育肥环节。
此外，业内人士表示，因为保证了农户“旱涝保收”，就意味着温氏股份要独自承担市场周期风险及各种成本上涨。在猪周期来临时，猪肉价格不断下行，饲料等成本上涨，手握收购协议的温氏股份只能按照合同价格收购农户供应的生猪，机动调整性太差。
总之一句话，生猪养殖的关键要素发生变化，温氏的养殖模式已不适应当下趋势。
综上，表面看，公司业绩表现差可能是踩错周期节奏导致业绩表现差，而实质是公司治理与商业模式两大缺陷下，最终导致公司在禽类景气度差时追了量，在养猪景气度好时这种散户合作模式或没来得及调整。
基于以上认识，我们也就不难理解为何公司2021年出现巨额亏损。对于2021年的亏损，公司解释称主要以下三方面造成：
1．生猪价格大幅下跌，同时因饲料原料价格连续上涨、公司外购部分猪苗育肥、持续推进种猪优化等因素推高养猪成本，公司肉猪养殖业务深度亏损；
2．公司按照企业会计准则的有关规定和要求摊销股权激励费用。同时，对存栏的消耗性生物资产和生产性生物资产计提了大额减值准备；
3．公司为应对行业低迷期而增加融资，财务费用同比大幅增加。
三、猪周期拐点何时将至？
生猪价格持续走低多月，对于温氏股份投资者而言，何时出现周期拐点都是其关心的议题。
首先，短期看公司仍然承压。
公司目前不仅面临生猪价格压力，还面临成本端压力。
今年以来豆粕、玉米等农产品价格上涨推升饲料成本，生猪养殖完全成本上升约1元/公斤。据万得资讯，截止2022年4月8日，今年以来玉米/豆粕价格分别上涨3.9%/26.2%。据国家发改委，截止2022年3月30日，今年以来生猪饲料平均价涨幅达13.5%。
来源：wind
刚刚公布的一季报或也验证了这一点。温氏股份公告，一季度净亏损37.63亿元，上年同期盈利5.43亿元。
中期看，关键看能繁母猪存栏量去化速度。
根据中金研究，复盘产能去化历史，外生因素加速催化周期普遍在14个月以内，最长去化周期达25个月。在其复盘过去四轮产能去化周期，从进入亏损到走出亏损分别持续14个月/12个月/25个月/12个月，其中，2013-2015年去化周期无外生重大疫病等因素加速去化，导致去化周期长达25个月；其他三轮周期均因疫病或食品安全等突发事件导致去化加速，周期长度普遍在14个月以内。
来源：中金研究
据涌益咨询，2022年3月监测样本点能繁母猪存栏量环比下降1.2%，再次进入快速去化区间。本轮产能去化自2021年7月开始，目前已持续9个月。
来源：wind
中金研究指出，能繁母猪存栏拐点领先猪价拐点约11-13个月，预计猪价拐点或于22H2到来。
来源：wind、中金研究
复盘过往周期，我们发现能繁母猪存栏拐点普遍领先猪价拐点约11-13个月。中金进一步指出，猪价的传导逻辑本质上由生猪的繁殖特性所决定，由于从二元母猪配种到商品猪出栏大约需要 10 -11个月的时间，其中包括4个月的母猪怀孕、分娩期和6个月的仔猪保育、育肥等多个阶段，与上述能繁存栏与猪价存在11-13个月的传导周期基本吻合。
来源：新浪财经上市公司研究院 作者：夏虫 共2页 上一页 [1] [2] 搜索更多: 温氏股份 |
