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外地收入下滑经销商收缩 有息负债高企
光明乳业主营业务是液态奶，包含了鲜奶（巴氏奶）、常温牛奶、酸奶等产品。其中鲜奶是光明乳业的核心业务，光明乳业在该细分市场，占据20%的市场份额，排在第一位。
目前巴氏奶仍是一个快速增长的市场，2021年巴氏奶零售额约为452 亿元，同比增长21.45%。从2017年到2021年CAGR为12.93%。
从2017年到2021年光明乳业的巴氏奶CAGR为16.74%，高于行业均值，但是值得注意的是，巴氏奶在总营收中的占比并不算高，根据浦银国际数据，2021 年低温巴氏奶对光明乳业的收入贡献在25%左右，无法抵消其他业务板块的下滑。
另一个值得注意的点是在今年上半年消费降级的影响下，公司巴氏奶低端产品增速高于高端产品，按照价格划分，低端产品蓝房子/新鲜牧场（每升12-15元）分别增长18.4%及29.3%，中端产品优倍（每升20-22元）同比增长13%；高端产品致优系列（每升30元以上）同比下滑 5%。
光明乳业未来的增长一定程度上取决于巴氏奶的扩张，而巴氏奶受限于运输半径和奶源，要进行全国扩张并不容易。
而且低温产品对于仓储物流要求较高，利润率低于常温产品。比较6家以液态奶为主营业务的上市公司，2022年光明乳业净利率为1.39%，居倒数第二，仅高于三元股份。其销售费用率为12.31%（排第三），管理费用率为3.41%（排第六）。在外地市场扩张，需要同步加大投放宣传力度。而如果加大费用投入，公司很可能面临亏损。极低的净利率很大程度上限制了光明乳业的宣传投放。
光明乳业近几年还在持续扩张，2021年非公开发行募集的19.3亿元几乎都投入了奶源建设。另一方面，公司的有息负债也水涨船高，2022年有息负债总额达到了32.27亿元（其中短期有息负债达到22.36亿元），财务费用达到了1.58亿元。今年上半年有息负债仍达30.49亿元，其中短期有息负债20.83亿元，而公司账面货币资金为24.2亿元，刚够覆盖短债。
但是从营收和经销商来看，公司已经陷入持续收缩。今年上半年上海市场营收增长1.72%，外地市场营收则下滑了4.53%。从经销商数量来看， 2022年经销商数量总共减少145个（上海增加54个，外地减少199个），今年上半年总共减少34个（上海减少10个，外地减少24个）。
2022年在各种因素影响下，光明乳业营收下滑3.39%，仅完成了业绩目标的88.79%。此前给2023年定的营收目标为320.5亿元，但是上半年营收为141.39亿元，仅完成了44%。
在营收不及预期的情况下，存货大幅增长，去年存货达到接近42亿元的历史新高，今年上半年仍高达37.71亿元，同比增长了21%。巨大的存货带来的减值风险已经成为影响利润的重要因素，去年公司的资产减值损失高达1.72亿元。
来源：新浪财经上市公司研究院 新浪证券 作者：浪头饮食/ 郝显 共2页 上一页 [1] [2]
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