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中信建投再遭同业卖出评级 高估值成市场分歧点

  上半年,中信建投资管业务净收入同比增长10.48%,其中,资产管理业务手续费净收入、自营业务净收入(投资收益-对联营企业和合营企业的投资收益+公允价值变动收益)、其他业务收入分别为3.30亿元、15.01亿元、0.10亿元,同比变动幅度分别为10.48%、 -2.62%、-71.15%。截至6月末,中信建投受托资产管理规模为6604.93亿元,位居行业第四名,比2018年年末增长1.27%。其中,主动管理型产品资产管理规模达2492.14亿元,占资产管理总规模的37.73%,比2018年年末增长7.75个百分点。

  从收入增长和业务平衡的角度来看,中信建投上半年的业绩表现可圈可点,尤其是股权、债权承销规模居行业前列,投行实力较强,在直接融资比重不断上升的趋势下,中信建投具备一定的先发优势。当然,有一点需要注意,中信建投上半年利润率的提升,信用减值回转因素不可忽视。

  高估值成市场分歧点

  尽管业绩表现不俗,但作为卖出机构的同业对中信建投的评级却出现分歧,尤其是继2019年3月后,华金证券再次于8月23日给中信建投出了一份卖出评级研报,维持“卖出-B”评级。而早在2019年3月18日,华金证券就调低了中信建投的评级至“卖出-B”此前的2月,华金证券首次覆盖中信建投时,给予的是“买入-B”评级。

  此次华金证券给中信建投卖出评级的理由是:尽管中信建投以投行实力为核心的竞争力依旧强劲,受益目前资本市场改革成长性较好,但基于以下几点仍维持原“卖出-B”评级。第一,虽然 6月底公司股价出现一定幅度的下跌,但较年初还有112.30%的涨幅,与头部券商28.28%、上市券商34.82%的涨幅相比仍然较高。此外,互联互通、同股同权下公司A、H 股溢价率高达279%。第二,130亿元增发完成后,10%左右的长期可持续ROE支撑2.0-2.5倍PB是合理的,而公司 2019EPB已达3.49倍,大幅高于可比公司。以中报业绩表现看,公司盈利能力难以长期支撑目前的估值。

  而3月18日华金证券调低中信建投评级至卖出的原因有三点,第一,2月中旬以来,中信建投股价快速上涨超过110%,涨幅大幅超越其他上市券商。此外,互联互通、同股同权情况下中信建投A股价格已是H股的425%。第二,中信建投ROE并不突出,尤其130亿元增发完成后,10%左右的长期可持续ROE支撑2.0倍-2.5倍PB是合理的。公司目前2018A、2019EPB达4.26倍和3.49倍,大幅高于可比公司,中信建投的盈利能力难以长期支撑目前的估值。第三,33亿股限售股(是目前流通盘的8.25倍)将于6月20日解禁,届时自由流通市值较小而产生的流动性溢价将不复存在。

  对比2019年前后两次卖出评级的理由,有一点是共同的,即中信建投的盈利能力难以长期支撑目前的高估值。实际上,尽管时隔5个多月之后的今天,中信建投的股价较3月的高点已跌去三分之一,但与同业相比,其估值仍在高位。

  根据相关统计,近一年来,还有三家券商调低中信建投的评级,包括华泰证券、中银国际、天风证券。其中,令市场印象最为深刻的是,华泰证券3月8日同样给予中信建投“卖出”评级,至今仍未有变动。

  根据华泰证券3月的研报,中信建投估值远高于同梯队券商和国际投行,有下行风险。公司A股2019年PB估值4.5倍(乐观假设下业绩预测),显著高于同梯队券商当前1.4-2倍PB和国际投行1-2倍PB估值水平。因此,中信建投PB估值存在较大的下行风险,下调至“卖出”评级。

  来源:证券市场周刊 方斐

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