（三）轴辐式扩张策略凸显规模经济
以年均新增100家的速度滚轴式向外扩张。公司最早进入北京、上海、天津市场，并在城市内开多家门店进行深耕，之后进入东北、河北等其他省市。这种战略扩张模式有利于在省内快速积累人气和声誉，新开门店借助公司的中央厨房和统一配送系统产生规模效应。公司以年均新增100家的速度滚轴式向外扩张，从一线城市到二三四线城市拓展，门店数量从2014年到2017年由452家增至738家，CAGR达到13.04%。截至2018H1，公司在中国14个省份89个城市经营808家餐厅，包括780家呷哺餐厅和28家湊凑餐厅，品牌扩张不断加强。
北京仍是主战场但占比下降，河北成新生力量。2013年到2016年，北京地区营收占比在50%以上。虽然北京地区目前仍然是公司主要营收来源，但是由于在各地的门店扩张，北京地区的营收比重呈下降趋势，2017年北京营收占比降到50%以下，为47.8%。而2016年以来河北和东北地区呷哺餐厅给公司营收带来显著增量，两个地区2016年/2017年/2018H1营收之和分别为5.21亿元/8.30亿元/4.95亿元，营收占比为18.9%/23.8%/25.9%。值得注意的是，2016年、2017年和2018H1河北营收均大幅高于公司“老根据地”天津和上海，随着更深入的市场挖掘，未来河北有望带来更多的营收增量。
呷哺餐厅利润保持稳定增加，北京表现最佳。从2013年到2018H1整体利润率从19.4%提高到20.8%，总体维持在21%左右，其中2017年最高达到23.7%。呷哺餐厅层面利润从3.66亿元增加至8.27亿元，CAGR达到17.7%，2018H1为3.96亿元。分地区利润结构来看，北京地区呷哺餐厅经营利润占比最高，2018H1为25.4%，年均25.4%，上海最低，2018H1为10.6%，年均8%。
同店营收增速强劲，上海河北表现亮眼。2016年以来呷哺餐厅同店营收保持正增速，2018H1同店总营收14.7亿元，同比增速为7.3%。2018H1上海地区和河北地区同店增速居前二，分别为14.2%/12.1%。综合营业收入、餐厅层面利润和利润率、同店营收增速来看，2016年以来河北地区呷哺呷哺餐厅经营状况较佳，未来对公司的重要性有望进一步凸显。
（四）行业集中度高，细分领域百花齐放
客单价稳步上涨，翻座率受结构调整略有下调。公司各地区呷哺呷哺餐厅客单价稳步上涨，2013年到2018上半年整体客单价从40.8元上涨至52.2元。分地区看，2013年到2017年上海地区客单价最高，但是2018上半年被北京地区反超，北京为53.9元，上海为51.8元。2013年到2018上半年整体翻座率从4.2下降至2.8，其中2018年上半年北京地区翻座率整体最高，为3.6次，上海地区最低，为2.6次。翻座率下降主要由于公司门店快速扩张，以及部分门店进行呷哺呷哺2.0的升级。从收入角度考虑，翻座率的提升会导致就餐时间减少，从而造成客单价下降，目前公司客单价的提升能够很好对冲翻座率下降对营收带来的负面影响。且呷哺呷哺的整体翻台率仍为行业内较领先的水平。
（五）调味料促业务多元发展，“湊湊”切入高端火锅市场
复合调料产品开拓新业务增长点。中国复合调味品市场规模持续增加，从2013年的557亿元增长至2017年的1091亿元，年复合增长率为15.83%。占据市场份额前三的分别为鸡精、火锅底料和中式复合调味品。2016年10月，呷哺呷哺与其董事会主席贺光启订立了合资协议，成立合资公司，主要为呷哺呷哺生产调味料，包括火锅底料、火锅蘸料等，并通过天猫、京东等电商渠道进行销售。目前，在呷哺呷哺食品京东自营旗舰店平台上，呷哺呷哺已开发9种火锅底料，5种火锅蘸料以及2种调味酱。2017年火锅调料市场全年实现收入3404万元，营收占比不到1%，2018年上半年销售调料产品1722万元，营收占比不高是是因为调味品主要是通过第三方代工的模式进行生产，受限于产能。2017年上半年公司在北京购买了新地用于修建新厂房，预计最快三年之内才能修建成功，2021年后才能投入运营，未来收入可观。
湊湊开拓火锅高端市场，呷哺呷哺的餐厅营收占绝对主导地位。“湊湊”是呷哺呷哺的中高端火锅品牌，于2016年底开始营业，湊凑餐厅门店数量增加和开展火锅调料业务，呷哺餐厅营收占比呈现下降趋势。2018H1呷哺餐厅营收占总营收的比例为89.3%，与2017H1相比营收占比减少8.6%，但仍然占据主导地位。
四、呷哺呷哺2.0+湊湊，品牌多元定位升级
呷哺呷哺2.0消费客户用餐体验提升。基于“千禧一代已经成为主流消费人群，其更加注重品质及综合体验”的判断，公司有选择性的将现有餐厅升级为呷哺呷哺2.0，并在黄金地段开设新的呷哺呷哺2.0餐厅，将呷哺呷哺的餐饮文化从快餐向“轻正餐”转型。店面升级资本开支大约50万元。采用木质装饰升级店面，Wifi全覆盖，推广CRM系统增加客户粘性，有利于提高门店流量及人均消费，从而提升销售收入，升级店铺带来15%的店面收入增长。2018下半年，公司会不断进行餐厅智能化升级，带给消费者不同的用餐体验。
湊湊开拓火锅高端市场。呷哺呷哺的第二品牌湊湊于2016年4月落户北京三里屯。其目标客户为25至35岁的都市白领，最大特点是打造“火锅+茶憩”的商业模式，在菜品、环境和服务上进行全面升级，湊湊的食材有40%-50%都是从海外进口的，客单价相比呷哺呷哺提高较多，约为120-150元之间。湊湊不仅提供火锅正餐服务，还提供台式茶歇、宵夜和外送服务，用茶饮填补火锅三四点钟时的营业空缺。其中茶饮部分占据湊湊营收20%，茶饮外卖的营业额超过40%。截至2018年6月30日，湊湊共在北京、上海、深圳等地开设28间湊湊餐厅，2018年上半年湊湊餐厅营业额约为1.96亿元，同比增加497.3%，利润额约为2280万元，同比增加121%。公司计划2020年门店数量达到100家，主要布局于一二线城市，预计收入贡献继续提升。
“呷哺小鲜”外送业务增加销售密度。为了开拓呷哺呷哺餐厅未来增长空间，在时间、空间上得以充分延伸，公司从2015年开始布局“呷哺小鲜”外卖业务，主要分为火锅外送和食材外送，外卖平台主要为百度、美团和饿了么。为了弥补火锅外送用餐时间问题，公司研制了独立冒菜品牌“呷煮呷烫”，消费者可快速享用呷哺呷哺的产品。外送业务覆盖城市从2017年同期的4个增加到目前55个城市，业务总收入同比增加120%，其中，外卖业务销售收入同比增加近220%。未来公司除了继续满足顾客的火锅和冒菜外卖需求外，会针对顾客对食材的追求，发展食材外送服务。
茶饮品牌“茶米茶”探索新的增长空间。在湊湊“火锅+茶饮”模式的成功运营经验下，2018年11月15日在上海和北京同时推出新茶饮品牌“茶米茶”。门店200平米，仅设30个座位，采用“堂食+外卖”的方式进行运营。门店装修风格以新中式古朴风为基调，配以原木质感的桌椅、吧台、置物柜等，传递一种茶文化价值。产品线以茶饮为主，轻食为辅，客单价在50-60元。公司计划打造50平米、100平米、200平米三种承载力不同，功能不同的门店，覆盖更多社区和写字楼。
把握中式餐饮市场驱动因素。中国火锅数量由2013年40.6万家增加至2017年约60.1万家，受益于其受欢迎程度以及易标准化、易扩张的独特业务模式，火锅餐饮在中国餐饮业中增长潜力巨大。呷哺呷哺作为休闲小火锅龙头企业，不断扩大规模并打造新品牌，一直走在中国火锅产业前端。究竟塑造什么样的火锅文化是公司一直以来探索的方向。根据沙利文调查，中国火锅餐厅市场驱动因素主要包含品牌认知度及声誉、食品安全、新技术、外卖服务市场以及外出就餐文化。中式餐饮市场高度分散，前五大餐饮企业仅占总市场份额0.8%。呷哺呷哺有望凭借把握核心增长点，扩大收入预期。
五、总结
（一）休闲小火锅起步，快餐逐渐转向多元业态。公司以“一人一锅”的休闲小火锅起步，初始定位偏快餐形式，快餐定位下较轻、规模较小的店面得以快速扩张，在快速发展下，公司逐渐向时尚、休闲的概念转型，餐饮也更注重对于中国传统火锅文化的重视。其多元化的定位使其将火锅与快餐进行融合，从而能够在细分领域的蓝海市场当中发展，取了一条相对较少竞争者的赛道。
（二）快速扩张是其发展的重要措施。由于单店资产相较于传统火锅较轻，且布局场景以往多在沿街或社区，不同于传统高端火锅需进驻商业中心或购物中心，租金相对较低，这种业态促使呷哺呷哺快速实现店面扩张，在抢占市场上占据先机，后又继续推进渠道下沉，力争对全渠道的把控。
（三）进军高端，发展调味料，布局较合理。呷哺呷哺推出高端火锅品牌湊湊，其人均客单价高于海底捞等中高端火锅，定位为高端，为公司打入高端市场的战略，同时公司通过“三明治”式定价方法，既进一步发展低端市场，同时也深度切入高端市场，与传统火锅价位形成一定的差异化和互补性，为其拓展提供更强的动力；同时公司开始发力调味料和外卖端，拓展可消费场景和异地扩张的能力，并且切入最大的外卖市场。
（四）公司逐渐靠拢火锅文化并寻求创新。公司起步时为休闲小火锅，跟中国传统文化的大火锅以及聚餐式餐饮的氛围不同，讲求个人、方便和快捷，而传统宽赛道的火锅市场与呷哺呷哺的定位略有不同，这也使得公司在受众群体上相较于传统火锅存在一定的局限。公司推出湊湊等品牌后，在火锅文化上与大众火锅寻找契合点，同时又创新推出火锅的休闲时尚文化，寻求带给消费者更丰富的消费体验。
六、盈利预测及风险提示
预计呷哺呷哺2018-2020年净利润分别为5.11、6.08、6.83亿元人民币，同比增速分别为21.6%、19.0%、12.5%，EPS分别为0.47、0.57、0.63元，目前股价对应PE分别为21X、18X、16X，维持“增持”评级。
风险提示：食品安全及卫生风险；门店扩张不及预期；快速扩张带来成本费用压力；新品牌运营不及预期。
（来源：中信建投社服）
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