02． 中高档动销不畅，省内外双线失守
口子窖在年报中坦言，2025年，宏观经济下行压力加大，行业内卷、消费疲软、库存高企、动销不畅等问题交织，白酒行业整体承压。从内部因素看，高档白酒是口子窖的核心收入来源，该品类销售乏力是拖累整体业绩表现的主要原因。
公司产品矩阵清晰划分档次：高档产品主要包含五年窖、六年窖、御尊、小池窖、十年窖、二十年窖、三十年窖、初夏珍储、仲秋珍储、建厂纪念版、兼5系列、兼6系列、兼8系列、兼10系列、兼20系列、兼30系列；中档产品为老口子、口子美酒、口子坊；口子酒系列归为低档品类。
2025年，口子窖高档白酒收入36.89亿元，同比下降35.08%；中档白酒实现营收0.54亿元，同比下降21.1%，低档白酒实现营收1.61亿元，同比增长27.43%，是唯一实现正增长的品类。但由于低档白酒体量较小，远远无法弥补高中档白酒下滑带来的“损失”。
由于中高档白酒的营收降幅高于营业成本降幅，因此两大价格带的产品毛利率在2025年均出现下滑，其中规模最大的高档白酒毛利率同比减少4.19个百分点、中档白酒毛利率减少4.47个百分点。尽管低档白酒收入有所增长，但同期营业成本52.89%的增速远超营收增速，该品类毛利率大幅减少12.94个百分点至22.3%，进一步拉低整体毛利率水平。
2026年一季度中，产品结构困境延续：高档白酒同比下跌25.38%至12.89亿元；中档白酒营收下跌10.79%，为1836.12万元；低档白酒同比增长17.59%达4573.62万元，依旧呈现“中高档疲软，低档难撑大旗”的格局。
区域市场上，安徽省内，除了口子窖，还有古井贡酒、迎驾贡酒和金种子酒三家白酒上市公司。竞争日趋激烈，全国化拓展亦未达预期。2025年，口子窖省外净增53个经销商，但省外营收同比下降28.58%，为6.57亿元。省外市场拓展遇瓶颈，大本营安徽省内的市场也同样未守住，口子窖2025年在安徽省内的经销商数量为564个，收入为32.46亿元，同比下降34.51%。2026年一季度，口子窖经销商增至1143个，净增加9个，但省内外收入双双两位数下滑。
证券之星注意到，从渠道变化看，口子窖推动渠道扁平化、分割大商代理权、发力团购与直销取得了初步成效。2026年一季度，直销（含团购）渠道收入1.23亿元，同比增长59.7%；批发代理渠道12.3亿元，同比下滑28.06%。尽管直销（含团购）收入大幅增长，但基数较小、规模有限，难以抵消批发代理下滑影响。
合同负债作为白酒上市公司的“蓄水池”，反映了渠道议价能力和经销商打款意愿。口子窖2025年末合同负债为3.34亿元，同比下降40.26%；2026年一季度末进一步降至2.01亿元，表明经销商拿货意愿持续走低。
来源：证券之星 刘凤茹
