来源：港股研究社
日前，《华尔街日报》等外媒援引知情人士消息称，李嘉诚旗下长和（00001.HK）控股的屈臣氏集团正筹划在香港、伦敦两地双重上市。若进展顺利，这或将成为近年来港股消费零售板块规模最大的IPO项目之一，估值有望破300亿美元（约合人民币2089.5亿元）。
这家拥有190余年历史、全球近1.7万家门店的零售巨头，终于愿意站到资本市场门口了。然而，几乎在同一时间，持股25%的新加坡主权财富基金淡马锡，明确寻求在IPO阶段退出。
参考淡马锡的这一笔投资动态，或许这不是一次简单的资产腾挪，更像是一宗被反复推迟十年的价值清算。资本窗口再度打开，屈臣氏或将被重新推向市场审视，它还是那家极具想象力的消费成长公司吗？
迟到十年的上市：股权松动，从来都不是偶然
屈臣氏不算是一家临时起意走向资本市场的平台型零售企业，甚至它应该是过去十多年里，最早具备上市条件、却最晚完成上市路径的那类资产。
把时间线拉长看，它的上市故事，几乎与其资本效率的起伏同步。
2013年前后，长和曾首次释放让屈臣氏在香港、伦敦双重上市的信号，彼时零售行业仍处于扩张周期，渠道红利尚未褪色。当时比较典型的动作就是，长和以约57亿美元（约合人民币397.01亿元）对价引入淡马锡出售近25%股权，为未来上市预留空间。
但往后数年，受市场波动、疫情冲击、新股环境转冷等外部因素影响，这个计划一再被搁置。直到2019年起，淡马锡开始多次尝试退出屈臣氏股权，却发现市场并不急于接盘。
实际上，这十余年间，真正的变化并不在资本层面，而在企业的经营现实和零售行业的快速变迁。当时，国内线上零售迅速崛起、各种新型的互联网平台思维驱使品牌直面消费者、渠道价值被重新分配，传统连锁零售的增长逻辑早就悄悄地发生了根本转向。
直到2025年，港股IPO市场显著回暖，叠加消费与科技板块情绪修复，这个被搁置多年的资产，才重新获得了一个可被公开定价的窗口。
所以说，这次上市更像是一次被等待多年的股权出清与资产重估。淡马锡选择离场，本质上是主权基金对传统零售长期回报率的现实判断，而不只是对公司短期经营的否定。
判断依据并不复杂，屈臣氏的现金流高度稳定、EBITDA持续增长、全球门店网络具备极强防御性。但与此同时，规模扩张对利润的边际拉动正在下降、新增长更多来自效率修复，而非模式创新、核心市场出现结构性失速。
对于这家主权基金来说，这些现实意味着持有它的机会成本一直在被拉高。淡马锡2014年进入时，看中的是屈臣氏可能成为全球零售平台型资产的潜力；而2026年选择退出，则是接受它完成了平台化铺设，却没能完成模式跃迁的现实。
更直接地来说，屈臣氏走到了一个不再适合成长型资本继续下注的位置。IPO也由此成为了这类资产要极力争取的方向。
全球稳健，中国失速：一体两面的经营现实
乍一看企业的财务数据，屈臣氏依然是一家相对体面的零售巨头。
根据长和发布的2025H1财报数据，屈臣氏集团旗下公司组成的零售部门收入约988亿港元，同比增长8%；EBITDA达79.7亿港元，按年同比提升12%，现金流质量在全球零售同行中并不逊色。
其中，在欧洲市场，Superdrug、Rossmann、Kruidvat等药妆和平价美妆品牌，凭借高周转、强现金流与规模优势，构成了屈臣氏最稳定的基本盘。
