终端市场价格远未达到五粮液的指导价格，批发价同样表现低迷。安信证券援引第三方数据表示，受公司去历史库存导致出货量加大影响，2021年普五批发价表现较为平淡；前三季度普五一直在1000元以下弱势震荡，难以有效突破千元大关；受经销商回笼资金放货影响，四季度批发价甚至有一波下探，年末受提价预期影响批发价才重回接近千元的水平。
早在2022年年初，安信证券发布研报认为，普五批发价弱势并非由于行业景气度下降或是酒厂产品接受度走低，而是历史包袱基本解决和发货节奏变化所致：一方面，第八代普五推出之际渠道积压了一定体量的第七代库存，2021年这部分库存陆续开始释放，供给加大导致批价低迷；另一方面，2021年五粮液发货节奏较往年加快了一个月左右，供给端发货量的增加是导致批发价低迷的重要原因。
安信证券表示，2021年第七代和第八代普五二者之间的价差逐渐收敛，四季度后多数时期二者价差已趋于零，这说明七代五粮液积压在渠道的库存实现持续出清。安信证券调研表明，五粮液的渠道库存问题大幅改善，经销商渠道库存水平维持低位；在渠道动销通畅的情况下出台价格调整政策，渠道商和终端接受度会更高，价格传导将较为顺畅。
从2022年前几个月的情况来看，情况并未有明显改善。根据机构报告，3月以后五粮液控货挺价，普五每瓶批发价从约960元提升至980元左右，环比有了小幅度的上升。从2021年年初市场就关心普五批发价何时站稳千元，但截至目前这一预期始终未能实现，而且还需要五粮液控量保价才能稳住目前的局面。
五粮液报表的销量增速本就不高。2020年和2021年，公司分别销售五粮液产品28139吨和29203吨，同比涨幅分别为5.28%和3.78%。从电商平台上看，五粮液敞开供应并不缺货，公司报表销量增速也维持低位，情况可想而知。
批发价和终端价都看齐最主要的竞争对手——茅台核心产品的飞天茅台，在其他方面五粮液也紧跟对手的步伐，例如加大直销、谋划自有APP，甚至是关联销售也都呈现翻倍增长。
学习茅台好榜样
“五粮液会适时推出自己的APP，面向消费者会员提供相应的服务活动”。对于是否会推出自有APP，五粮液在业绩发布会上做出如是回复。
3月底，贵州茅台电商平台“i茅台”上线，虽然没有大肆宣传，抢购者仍然蜂拥而至。运行以来，每日百万人次的申购成为常态，等待中签的消费者心情如同买彩票。
贵州茅台直销收入持续高歌猛进是从2019年开始的。2020年之前，五粮液未披露直销数据，2020年公司直销收入70.54亿元，同比增长1.4倍；2021年五粮液直销收入115.95亿元，继续大幅增长64.37%。在贵州茅台直销发力后，五粮液直销收入占酒类收入的比例也迅速增长至两成左右。
不过，五粮液的直销收入表现并不稳固。酒企的销售旺季一般在下半年，即下半年的收入一般要好于上半年，贵州茅台的直销收入表现即是如此。2020年全年，五粮液实现直销收入70.54亿元，上半年直销收入约为27.63亿元，这意味着公司下半年的直销收入为42.91亿元，下半年要明显好于上半年。
2021年，五粮液直销收入115.95亿元，上半年就已经实现直销收入69.35亿元，即下半年只有46.6亿元，与上半年相比大幅减少。
在业绩说明会上，对于2021年下半年直销收入大幅降速的问题，五粮液采用了选择性忽视，对此问题避而不谈。
按照五粮液在2021年半年报和年报中的介绍，直销收入大幅增长源于团购和线上直销以及加大消费意见领袖的圈群培育等共同实现。2020年，五粮液线上收入19.56亿元，但未披露2020年上半年线上销售情况。
2021年上半年五粮液线上收入4.73亿元，全年40.98亿元。在上半年收入几乎可以忽略不计情况下，2021下半年线上收入呈现井喷之势，这与下半年直销收入增速断崖式下跌形成了鲜明的对比。
线上收入并不都是直销收入，但直销收入增长迅猛的主要因素之一是线上直销的快速增长，两者收入增长相背离的原因是什么，五粮液没有回应，市场难解其谜。
曾几何时，贵州茅台向大股东茅台集团售酒导致关联交易迅速增长，引发是否损害上市公司和中小股东利益的争议闹得沸沸扬扬。
在关联售酒上，五粮液的增长也不遑多让，三年时间公司关联销售增长已经不止翻倍。
2019年，五粮液向关联方出售商品、提供劳务获得的收入为13.37亿元，较2018年的约15亿元略有减少。2020年，关联销售增长至16.25亿元，涨幅也属合理范畴。2021年，公司关联销售大幅增长近七成至27.33亿元，关联销售较2019年已经增长一倍有余。
五粮液的关联销售主要就是销售白酒，2019年公司出售给关联方四川省宜宾五粮液集团进出口有限公司6.53亿元，几乎占了一半金额。2020年这家公司加上新增加的主要销售关联方四川省宜宾五粮液集团保健酒有限责任公司，两家公司合计金额6.2亿元，占比也有近四成。
四川省宜宾五粮液集团进出口有限公司主要从事白酒出口，其也是五粮液多年来的关联销售对象，金额都在数亿元，因此这样持续且稳定的关联交易并不奇怪。
奇怪的是2021年新增的关联销售对象。2021年，五粮液关联销售的主要两家公司是宜宾金龙贸易开发有限公司和四川安吉物流集团有限公司。前者的关联销售金额是8.16亿元，后者也有7.97亿元，两家公司合计16.13亿元的销售额占到了关联销售的约70%，将之前的出口公司远远甩在身后。在此之前，这两家公司的关联交易基本可以忽略不计。
工商信息显示，宜宾金龙贸易开发有限公司主要经营范围是化工产品、橡胶及橡胶制品和机械设备等，并没有酒类产品销售的经营许可。公司行业分类属于“金属制品、机械和设备修理业”，与白酒可谓是风马牛不相及。五粮液将白酒出售给一家以工业品为主业的关联公司十分蹊跷。
四川安吉物流集团有限公司自不待言。这家关联方是一家物流公司，主要业务是运送货物，是怎样的需求致使一家物流公司购买了近8亿元白酒而不是帮助关联方运输白酒？
截至发稿，五粮液没有回复《证券市场周刊》记者的采访。
来源：证券市场周刊 记者 杨现华/文
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