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燕之屋:实控人IPO前火速成立公司高价卖出 大量关联经销商由发起股东控制

  近日,主营燕窝的燕之屋披露了招股书。靠着卖燕窝,2020年燕之屋营收做到了近13亿,其毛利率更是接近50%。

  然而从招股书中疑点也不少。一方面,上市前夕,公司实际控制人何其配偶火速成立了三家经销商公司,并以不低的估值卖给了上市公司。另一方面,燕之屋关联销售占比不低,并且很多经销商由公司发起股东控制。从总体来看,燕之屋和线下经销商存在复杂的关联。

  我们不禁要问,燕之屋高价收购经销商合理性何在?公司又如何解决关联交易问题?

  燕窝这门生意

  燕之屋是一家主营燕窝生产销售的公司,2020年营收达到12.99亿元,同比增长36.66%;归母净利润为1.21亿元,同比增长52.17%。净利润增幅远超营收。

  2020年燕之屋净利率从8.28%提升至9.37%,2021年上半年则为9.09%。净利润大增中有销售费用的贡献,2020年燕之屋销售费用为3.83亿元(不考虑新收入准则),同比增长24%,低于营收增速12个百分点。对销售费用的控制,一定程度上提高了净利润。

  燕窝是一种传统高端食材,核心原材料产自东南亚。上游燕窝采摘及粗加工环节由印尼、马来西亚及泰国加工厂完成,国内厂商进口后进行深加工,再通过线上和线下渠道销售。

  根据国燕委发布的白皮书,2020年中国燕窝消费市场规模已经达到400亿元。也催生了大量中小加工厂。

  国内燕窝加工厂主要集中在福建省,大部分厂商年产值都在5000万元以内。从整体来看,燕窝产品面临着同质化严重,消费者认知不足等问题。

  从2018年到2020年,燕之屋的毛利率呈现逐年下滑趋势,从51.76%下滑至43.53%。如果剔除新收入准则影响,则2019年及2020年毛利率在48%-49%之间。毛利率下滑主因是2019 年及2020 年鲜炖燕窝生产厂商加强市场推广力度,在竞争压力加大的背景下,燕之屋开展促销活动适当降低线上产品销售价格所致。

  如果不考虑新收入准则影响,2020年燕之屋销售费用率达到29.5%,整体费用率为36.9%。执行新收入准则后,2020年费用率依然高达32%。2020年A股119家食品饮料行业公司费用率中值为20.69%,燕之屋显著高于A股食品饮料行业费用率中值。总体来看,燕窝仍是一个依靠销售推广驱动增长的行业。

  IPO前关联方成立经销商公司 燕之屋花高价收购

  2021年6月,燕之屋收购了哈尔滨金燕荟、长春金燕荟、北京天飞燕55%股权;2021 年 9 月,又收购了太原吉祥燕55%股权。

  收购直接目的是降低关联交易比重。燕之屋控股股东为双丹马、郑文滨、李有泉,实际控制人为黄健、郑文滨、李有泉。

  在收购前,郑文滨及其配偶薛凤英控制着公司北京、长春和哈尔滨地区的经销商,李有泉控制太原地区的经销商。2021年郑文滨夫妇设立北京天飞燕、长春金燕荟和哈尔滨金燕荟,分别承接原北京、长春、哈尔滨市场燕之屋产品的经销业务;李有泉设立太原吉祥燕,承接原太原市场燕之屋产品的经销业务。

  燕之屋通过收购上述几家公司55%股权的形式,将其纳入合并范围,从而降低关联交易比重。

  需要注意的是,上述几家公司均为燕之屋经销商,收购估值并不低。北京天飞燕评估估值为5900万元,长春金燕荟评估估值2900万,哈尔滨金燕荟估值3400万、太原吉祥燕估值2300万元,这四家公司估值合计达到1.45亿元,而其净资产合计仅为598.63万元。

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