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恒顺醋业经销商囤货压力不小

  恒顺醋业在2020年营收维持较高增长,到了2021年反而下滑,甚至不及2019年同期,受疫情影响的理由就不是很充分了。2020年销售额增加,很可能是经销商囤货带动公司销量,公司再通过远超正常年份的返利补偿经销商。正因为如此,经销商2021年销售压力比较大,未能实现更好的销售额。

  恒顺醋业(600305.SH)2021年三季报显示,实现销售收入13.59亿元,较上年同期下降6.37%;实现净利润1.35亿元,较上年同期下降41.73%。

  这是一个非常糟糕的成绩单,距离年报还有一个季度,公司发生了什么问题?

  公司在三季报中对业绩下降的解释有三个方面,一是主销售区域南京、扬州等地受到新冠疫情影响,导致销售下降;二是原材料涨价,成本上升;三是市场推广费用增加。

  南京、扬州受到疫情影响不假,但是2021年的偶发疫情,根本无法和2020年同期的情况相比。公司在2020年营收维持较高增长,但到了2021年反而下滑,甚至业绩不及2019年同期,受疫情影响的理由就不是很充分了。

  既然如此,那么公司2020年的业绩有没有可能存在水分?

  业绩急转直下

  作为快消品,调味品行业近年来发展迅速,出现了很多优秀的上市公司。但到了2021年,这些龙头企业,无论是业绩还是市值都发生了较大变化。

  是因为外卖平台的火爆导致做饭的人少了吗?

  事实上,和这些企业的扩张接近极限有关。以恒顺醋业为例,从区域来看,公司一半以上营收来自华东区,而华东人口大约2亿多人。按比例粗算,平均每个人购买5元左右的恒顺产品。

  作为消耗量不那么大的调味品,这是非常高的市场占有率。

  调味品企业扩大营收只有两种方式,一是扩大受众客户群体,区域性的品牌进行跨区域经营,或者干脆卖出国外去,但这种方式又容易受到不同地区饮食习惯不同的影响;二是开发多元化产品,开启加速成长的第二曲线。

  比如涪陵榨菜(002507.SZ)尝试萝卜条产品的推广,安琪酵母(600298.SH)尝试去俄罗斯、埃及拓展业务,都是基于类似的思路。

  恒顺醋业多元化发展的业务,是料酒,和公司主营的醋有些类似,都是点到为止消耗量比较小的调味品。

  公司在半年报中披露了料酒的销售情况,仅比上年同期增加了1.29%,多元化业务尚未实现突破,基本原地踏步。

  如此看来,一方面原有业务扩张困难;另一方面新业务转型不利。恒顺醋业的业绩不如意,也就在情理之中。

  复盘2020年的经营性现金流

  2021年前三季度的营收下滑,却也折射出了一个疑点:2020年的营收是如何做到增长的?

  据公司2020年年报,全年实现营业收入20.14亿元,同比增长9.94%;归母净利润3.15亿元,同比减少3.01%;扣非归母净利润2.85亿元,同比增长12.20%。

  这样的成长性放在疫情期间实属不易,但现金流量表也透露出,公司的业绩很可能是含有水分的。

  和2019年相比,公司的营收和经营性现金流入基本上有了同比增长,但公司的经营性现金流量净额却大幅下降。

  现金流量表显示,经营性现金流量净额从2019年的4.29亿元下降到了2020年的3.64亿元。其中主要影响因素是促销费用和广告费大幅增加,2020年促销费较2019年多了接近3300万元,广告费则增加了1500万元。

  从公司的经营模式看,促销费最终返还给了经销商。

  将这些信息串起来就比较清晰了,最大的可能是经销商囤货带动公司销量,公司再通过远超正常年份的返利补偿经销商。

  这是公司2020年销售额增加的真相,也正因为如此,经销商囤货较多,2021年销售压力比较大,从而在实际市场形势要优于2020年同期的情况下,未能实现更好的销售额。

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