来源：新浪财经上市公司研究院 新浪证券 作者：IPO再融资组/靳泽
近日，美的集团在时隔9个月后，重启分拆美智光电IPO的进程。2021年6月，美智光电第一次递交IPO申请，在经历三轮问询后于2022年7月撤回了上市申请。
多名市场人士认为，美的集团撤回分拆美智光电上市申请的原因是后者独立性不足，如关联交易金额较高、存在同业竞争等。
最新版的招股书显示，美智光电2022年度的关联销售金额较2021年有所减少，业务独立性纸面上增强。但通过挖掘美的集团年报及公开工商资料发现，美智光电与2020年度、2021年度第一大客户亨荣电器曾为关联关系，非关联化后仍有着十分深的渊源，还有其他种种客观证据表明公司存在关联交易非关联化的迹象。
除了亨荣电器这家客户之外，曾在2018-2020年为美智光电贡献近1.5亿元的某一大客户（含相关关联方）全部注销，这令投资者感到十分不解。
此外，美智光电毛利率一路走高，这与同行变动趋势不一致，公司净利润在首次IPO申报前夕也激增三倍，加之毛利率数据前后矛盾及大客户离奇注销等事项，美智光电的财务数据有待考证。
毛利率一路走高 不同版本数据严重“打架”
招股书显示，美智光电的主营业务是照明及智能前装产品设计、研发、生产和销售，主要产品为家用照明、商用照明及智能前装产品等。
2019-2022年，美智光电分别实现营业收入7亿元、7.88亿元、9.26亿元、9.11亿元，同比分别增长38.79%、12.58%、17.52%、-1.65%；分别实现归母净利润0.18亿元、0.69亿元、0.77亿元、0.83亿元，同比分别增长5.1%、291.38%、10.88%、8.29%。
2020年，也就是美智光电2021年首次递交上市申请的前一年，美智光电净利润激增近3倍达到0.69亿元，如果按照2018年0.17亿元、2019年0.18亿元的净利润看，公司成功在创业板IPO的希望不大，因为数据显示只有极少数最近一年净利润低于5000万元的企业成功在创业板过会。
与净利润在IPO报告期内激增相一致的是，公司毛利率也一路走高。2018-2022年，美智光电毛利率分别为19.24%、21.25%、23.28%（另一版本数据是25.66%）、27.77%、32.31%，尤其是公司2022年营收都出现了下降，也不影响毛利率走高。
美智光电毛利率走高的趋势与同行也不一致，同行可比公司的毛利率普遍比较平稳，有的公司如佛山照明还呈下滑趋势，没有一家毛利率像美智光电一样连年增长。
美智光电解释称毛利率逐年增加的原因有三：一是光源等附加值相对较低的产品占比逐步下降，带动主营业务毛利率持续增长；二是公司采取了一系列降本增效措施，不断优化供应商布局，提高产品成本竞争力；三是公司线上直销占比不断提升，亦促进主营业务毛利率持续增长。
具体来看，美智光电家用照明产品的毛利率增速较快，2019-2022年的毛利率分别为21.25%、24.34%（另一版本是21.95%）、29.63%、35.53%。
来源：2023年4月版本招股书
有意思的是，在2023年4月版本的招股书中，美智光电家用照明产品2020年的毛利率为21.95%，但在2021年6月版本的招股书中，美智光电家用照明产品的毛利率为24.34%，两个数据差异明显。
来源：2021年6月版本招股书
核心毛利率数据出现严重的前后矛盾，会令投资者对公司业绩真实性产生质疑，这有待美智光电进一步给出解释。
关联交易非关联化痕迹明显
美智光电称家用照明产品毛利率大幅增长的主要原因系：1）浴霸等高毛利产品收入占比提升；2）浴霸等产品迭代升级后毛利率提高；3）家用照明产品线上直销渠道收入占比提升。
除了上述几个原因，美智光电家用照明产品流向的大客户——佛山市亨荣电器有限公司（下称亨荣电器）——也可能是毛利率变动的推手。
资料显示，2019年-2022年，美智光电对亨荣电器的直接销售收入分别为0元、1.5亿元、1.61亿元、0.92亿元，销售内容以家居照明产品为主。
亨荣电器为何会在2020年度成为美智光电第一大客户？公告显示，其替代了美智光电2019年度的关联方客户广东美的智联家居科技有限公司（下称“美的智联”）。招股书显示，美的智联是美的集团全资子公司，与美智光电是“兄弟”公司，双方的交易构成关联交易，且是美智光电与其控股股东、实控人旗下公司的关联交易。
美的智联为何将商业机会过渡给亨荣电器？按照公司的说法，主要是因为美的智联与亨荣电器的终端客户都是碧桂园，亨荣电器是美智光电的工程经销商，美的智联只是一个业务协调平台。
无论美的智联将商业机会过渡给亨荣电器的主观动机为何，在客观层面上，形成了美智光电关联交易的非关联化。
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