五、子公司康源堂永仁成立不足半年即被收购，收购金额达3168万元
报告期内，健之佳通过收购新进区域的优质门店，快速布点并获取市场份额，缩短投资回收期。
据招股书，健之佳通过在新进区域、经营弱势地区和政策受限地区收购优质门店，以达到快速布点并获取市场份额，缩短投资回收期的目的。
据招股书，康源堂药业连锁（永仁）有限公司（以下简称“康源堂永仁”）是健之佳的全资子公司。2019年12月19日，健之佳以3,168万元收购康源堂永仁100%股权。
但值得注意的是，康源堂永仁成立于2019年6月27日，即康源堂永仁成立不足半年就被健之佳收购。
据市场监督管理局数据，健之佳对康源堂永仁的认缴出资额为500万元，认缴出资日期为2025年12月31日。
此外，据招股书，截至2020年6月30日，康源堂永仁商誉账面价值为2,539.87万元，占收购金额的80.17%。
据招股书，楚雄源生大药房有限公司（以下简称“楚雄源生”）是健之佳的全资子公司。2019年10月28日，健之佳以1,678万元收购楚雄源生100%股权。
据招股书，截至2020年6月30日，楚雄源生商誉账面价值为2,118.28万元，即楚雄源生商誉价值比其被收购金额多出440.28万元。2019年，楚雄源生的净资产为-445.16万元，净利润为-5.98万元。
据招股书，截至2020年6月30日，健之佳商誉账面价值为5,757.78万元，由健之佳在2019年度收购的凤庆凤溢药业有限公司部分门店、昆明东方药业有限公司文山地区部分门店、楚雄源生、康源堂永仁的商誉原值合计。
被收购时成立不足半年，康源堂永仁未来盈利空间存在较不确定性风险；而楚雄源生在2019年出现了亏损，其经营情况或并不乐观。与健之佳所言“通过收购新进区域的优质门店，快速布点并获取市场份额”的说法或不相符。如果上述两家子公司未来盈利无法达到预期，健之佳商誉或存减值风险。
六、锦诚玺睿成立6天即成为健之佳股东，“临门”前撤股次年“神秘”注销
2016-2019年，杭州锦诚玺睿投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“锦诚玺睿”）曾对健之佳持股。而在健之佳“临门”上市前，锦诚玺睿不仅撤股，并且在2020年初注销。
据招股书，2016-2019年，锦诚玺睿是健之佳的股东。2016年12月18日，王雁萍将所持健之佳198万股股份，以每股25元的价格转让给锦诚玺睿。转让完成后，锦诚玺睿对健之佳持股4.98%。
2019年5月9日，陆靖、叶向东将各自持有的55.75万股股份，以每股25元的价格转让给锦诚玺睿。本次转让完成后，锦诚玺睿对健之佳持股7.79%。
据招股书，2019年6月15日，锦诚玺睿将持有的健之佳7.79%的股份，以每股57.86元的价格全部转出。
而招股书显示，据健之佳提供的2019年第二次股东大会表决票及决议文件，其股东锦诚玺睿、叶向东、陆靖反对上市。而本次股权转让原因为锦诚玺睿由于自身经营策略安排，按市场化定价，提前实现投资收益，需要出让所持有的股份。
2016-2019年，从锦诚玺睿入股健之佳到退出健之佳，健之佳每股价格从25元上涨到57.86元，仅3年的时间，锦诚玺睿的持有股份每股累计收益率达到了131%。然而，锦诚玺睿却在健之佳上市前，选择“悄然”退出，令人唏嘘。
值得注意的是，锦诚玺睿的设立或系为健之佳而“生”。
据市场监督管理局数据，锦诚玺睿成立于2016年12月12日，注销日期为2020年4月16日。锦诚玺睿股东为张劢勋、杭州信捷投资管理有限公司（以下简称“信捷投资”）。
也就是说，锦诚玺睿仅成立6天，就成为了健之佳的股东，而又在退出健之佳之后，锦诚玺睿注销。从成立到注销，锦诚玺睿经营时间不到4年。
据市场监督管理局数据，2016-2018年，锦诚玺睿社保缴纳人数均为0人；2016-2019年，信捷投资社保缴纳人数均为0人。据公开信息，锦诚玺睿实控人为王晶解。
也就是说，锦诚玺睿及背后的股东信捷投资或系“零人”公司，且锦诚玺睿仅成立6天就成为了健之佳的股东，锦诚玺睿和健之佳的交易是否另有隐情？不得而知。而退出健之佳次年，锦诚玺睿“神秘”注销，令人不解。
七、贴牌供应商产品不合格频被召回，产品质量存隐忧
根据《金证研》沪深资本组研究，健之佳的贴牌供应商屡因产品不及格，而监管层“点名”召回。
据招股书，2017-2019年，云南向辉药业有限公司（以下简称“向辉药业”）分别位列健之佳的第六大、第七大和第九大供应商。健之佳向向辉药业采购的金额分别为3,359.71万元、4,406.04万元、3,780.83万元，占健之佳当期采购总额比例分别为2.15%、2.37%、1.71%。2017-2019年，健之佳向云南向辉采购金额合计为11,546.58万元。
据招股书，健之佳与向辉药业还签署了授权第三方贴牌产品订购合同，该协议约定健之佳授权向辉药业在中国境内销售的商品上无偿使用“健之佳”商标。
据国家药品监督管理局数据，2019年4月，国家药品监管局发布关于20批次药品不符合规定的通告（2019年第19号），其中，向辉药业因生产的山药在显微特征、水分、浸出物、二氧化硫残留量方面不符合规定，被药品监督管理部门要求暂停销售，并召回整改。
据国家食品药品监督管理总局数据，2018年2月，食品药品监管总局发布关于65批次中药饮片不合格的通告（2018年第23号），其中，向辉药业生产的甘草（甘草片）因不合格，被药品监督管理部门要求暂停销售使用和召回，并进行整改。
值得注意的是，据健之佳官方网站，在售的一款规格为100g/瓶、批准文号为滇20160180的健之佳甘草片，系由向辉药业生产并贴附上“健之佳”商标。
据国家食品药品监督管理总局数据，关于60批次中药饮片不合格的通告（2017年第97号），向辉药业生产的浙贝母不合格，不合格项目为含量测定。向辉药业相关产品被要求暂停销售使用和召回，并进行整改。
据云南省食品药品监督管理局发布的2018年第1期不合格药品质量公告，由向辉药业生产的茯苓、独活和猪苓等三种药品的性状均不符合规定。
也就是说，向辉药业不仅是健之佳的供应商，同时作为贴牌厂商，健之佳对其进行采购，部分药品可以使用“健之佳”商标。然而，向辉药业生产的药品不合格频被召回，对于作为其下游行业的健之佳而言，其产品质量或存隐忧。
需要指出的是，健之佳的两家分店曾被监管层要求限期整改。
据招股书，报告期内，健之佳及其子公司受到的处罚金额达10,000元以上的行政处罚多达14项。
而针对其行政处罚，健之佳表示会加强员工的行业教育培训，完善公司的内部控制制度，以防止此类事件的再次发生。
据临沧市市场监督管理局发布的关于2020年医疗器械经营使用单位监督检查结果的通告，云南健之佳连锁健康药房有限公司临沧百树广场一分店、云南健之佳健康连锁店股份有限公司凤庆福广路分店被要求限期整改。
值得注意的是，这条处罚发布于2020年8月11日，而最新版招股书的签署日期为2020年10月27日。
据云南省药品监督管理局2019年第2期不合格药品质量公告，云南健之佳连锁健康药房有限公司航天城分店，出售的天冬不符合规定。
不仅内部治理或存“漏洞”，健之佳欲募投建设新门店扩展川渝桂市场，或承压。
八、川渝桂地区子公司均陷入亏损，378家新门店建设或承压
虽然健之佳拟在四川、重庆和广西三地新开设378家连锁店，然而观其往年在川渝桂三地的净利润，或并不乐观。
据招股书，健之佳专注扎根西南，发展涵盖云南、重庆、四川、广西等区域。
据招股书，健之佳共有15家子公司。其中，以川渝桂为主要经营地区的共有6家子公司，分别是四川健之佳福利大药房连锁有限责任公司（以下简称“四川福利大”）、重庆健之佳健康药房连锁有限公司（以下简称“重庆健之佳”）、云南健之佳重庆勤康药业有限公司（以下简称“重庆勤康”）、广西健之佳药店连锁有限公司（以下简称“广西健之佳”）、绵阳健之佳药店连锁有限责任公司（以下简称“绵阳健之佳”）、四川勤康健之佳医药有限责任公司（以下简称“四川勤康”）。即川渝桂地区子公司数量占健之佳子公司总数的2/5。
值得注意的是，2019年，上述6家川渝桂子公司都处于亏损状态。
据招股书，2019年，四川福利大净资产为-6,853.37万元，净利润-924.08万元。据2019版招股书，2018年，四川福利大净利润-465.48万元。据2017年10月版招股书，2016年及2017年1-6月，四川福利大净利润分别为-971.45万元、-229.33万元。
据招股书，2019年，重庆健之佳净资产-3,952.46万元，净利润-711.35万元。据2019版招股书，2018年，重庆健之佳净利润-701.36万元。据2017年10月版招股书，2016年及2017年1-6月，重庆健之佳净利润分别为-589.74万元、-119.34万元。
据招股书，2019年，重庆勤康净资产26.3万元，净利润-221.82万元。据2019版招股书，2018年，重庆勤康净利润110.18万元。据2017年10月版招股书，2016年及2017年1-6月，重庆勤康净利润分别为178.09万元、8.83万元。
据招股书，2019年，广西健之佳净资产-1,243.42万元，净利润-599.67元。据2019版招股书，2018年，广西健之佳净利润-300.63万元。据2017年10月版招股书，2016年及2017年1-6月，广西健之佳净利润分别为29.41万元、-48.78万元。
据招股书，2019年，绵阳健之佳净资产-2,828.05万元，净利润-192.48万元。据2019版招股书，2018年，绵阳健之佳净利润-163万元。据2017年10月版招股书，2016年及2017年1-6月，绵阳健之佳净利润分别为-297.32万元、-103.4万元。
据招股书，2019年，四川勤康健之佳净资产915.02万元，净利润-179.32万元。据2019版招股书，2018年，四川勤康净利润89.61万元。据2017年10月版招股书，2016年及2017年1-6月，四川勤康净利润分别为180.75万元、-14.46万元。
2019年，健之佳在川渝桂地区的子公司全部亏损，亏损金额高达2,828.72万元。且相较于2018年，上述子公司在2019年度亏损情况加剧，健之佳在川渝桂的经营情况“可见一斑”。
值得注意的是，四川福利大和重庆健之佳从2009年起连续多年亏损。
据招股书，健之佳此次拟募集7.67亿元用于“新开门店建设项目”（以下简称“新门店项目”）。新门店项目拟在云南、重庆、四川、广西等地建设标准连锁药店共1,050家。其中，四川、重庆和广西地区计划共建设标准连锁店378家。
此外，据招股书，健之佳表示在四川、重庆和广西取得的销售收入在稳步上升，具备进一步进行市场的扩张的基础。
但事实是，报告期内，健之佳川渝桂地区子公司不仅亏损连连，且面对的竞争对手实力或不容小觑。
据招股书，健之佳在川渝桂地区的主要竞争对手包括，重庆桐君阁大药房连锁有限责任公司(以下简称“桐君阁”)、重庆和平药房连锁有限责任公司(以下简称“和平药房”)、一心堂、老百姓、深圳市海王星辰医药有限公司、重庆鑫斛药房连锁有限公司(以下简称“鑫斛药房”)、大参林等。
据招股书援引《中国药店》杂志公布的“2019-2020年度中国药店价值榜 100 强”中，健之佳排名第13位，一心堂排名第4位，大参林排名第3位，老百姓排名第2位。
据招股书援引商务部《2019年药品流通行业运行统计分析报告》，2019年，桐君阁销售额达78亿元，和平药房销售额达24.28亿元,鑫斛药房销售额达9.99亿元。
由此不难看出，在川渝桂地区，除了如一心堂的全国知名药房外，还有包括桐君阁、和平药房等扎根川渝的本土药房，均系健之佳的强劲对手。而健之佳此前在川渝桂地区的经营情况并不乐观，当地子公司全部陷入亏损。那么，此次募投项目，健之佳计划在川渝桂地区新开378家门店，其中能否给健之佳带来新的利润增长？未来上述6家子公司是否面临亏损加剧的“窘境”？尚未可知。
九、保荐机构被降级，审计机构频“吃”警示函或难勤勉尽责
作为健之佳IPO路上的“护航者”，保荐机构和审计机构责任之重不言而喻。然而保荐机构红塔证券股份有限公司（以下简称“红塔证券”）被证监会降级，审计机构信永中和会计师事务所（以下简称“信永中和”）更是多次违规频吃“警示函”。
据招股书，红塔证券是健之佳IPO的保荐机构和主承销商。
据中国证监会公布的2020年、2019年证券公司分类结果，红塔证券为BBB级别。而在2017年、2018年，红塔证券都是A级别。
根据《证券公司分类监管规定》，证券公司分为A（AAA、AA、A）、B（BBB、BB、B）、C（CCC、CC、C）、D、E等5大类11个级别，A、B、C类别、级别的划分仅反映在行业内风险管理能力及合规管理水平的相对水平。
也就是说，红塔证券在2019年被证监会降级，其中是否因其在行业内风险管理能力和合规管理水平或存缺失？
据招股书，信永中和是健之佳此次上市的审计机构。
据广东证监局【2020】7号行政监管措施决定书，信永中和在对中山大洋电机股份有限公司2018年度年报审计项目进行商誉审计专题检查中，未针对商誉相关控制运行的有效性获取充分、适当的审计证据，未发现被审计对象的商誉减值测试程序不到位，评价管理层的专家的工作时未获取充分适当的审计证据，未合理评价财务报表中附注与商誉相关的信息披露是否充分适当。信永中和被广东证监局采取出具警示函措施。
据辽宁证监局[2020]5号行政监管措施决定书，信永中和在青岛森麒麟股份有限公司IPO项目中，未在审计报告中披露存在的部分关联交易，未对部分回函不符情况进行进一步关注或实施进一步审计程序，存在细节测试中未说明抽样方法和抽样依据情形。信永中和被辽宁证监局采取出具警示函措施。
据江苏证监局【2020】6号行政监管措施决定书，信永中和在对莱克电气股份有限公司2018年度内控审计执业项目中，存在未对与重大错报风险直接相关的关键控制点执行测试程序，未结合管理制度识别并测试相应控制的问题，在控制测试方面存在样本规模充足性、测试结论与管理层建议书不一致、缺少支持性文档等问题。江苏证监局对信永中和采取出具警示函措施。
据中国证监会【2017】101号行政处罚决定书，信永中和在为怀集登云汽配股份有限公司IPO项目和2014年年报审计服务过程中，存在违反依法定制的业务规则，出具的审计报告存在虚假记载等问题。中国证监会责令信永中和改正，没收业务收入32万元，没收违法所得188万元，并处220万元罚款。
保荐机构红塔证券被证监会降级，审计机构信永中和曾多次“吃”警示函，二者是否能够在健之佳此次IPO上市之路上做到勤勉尽责？尚未可知。
来源：《金证研》沪深资本组 翃澜/资本研究员 清和 映蔚 洪力/风控研究员
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