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净负债率225%还款压力大 实地地产赴港上市遇挑战?

  近日,实地地产发展有限公司(以下简称“实地地产”)向港交所递交了招股书。值得一提的是,身为实地地产董事长的张量,正是富力地产创始人及联席董事兼总裁长张力之子。

  作为根正苗红的“地二代”,张量在2003年留学归来后,并没有选择子承父业,而是另立门户,于2006年创办了实地地产。

  招股书显示,实地地产近年来发展迅速,2017年-2019年,收益分别为38.71亿元、63.72亿元、83.24亿元,复合年增长率为46.6%;税前利润分别为4.15亿元、13.43亿元、17.06亿元,复合年增长率为102.9%。

  然而,节点财经关注到,在上述靓丽数据背后,实地地产负债水平高,现金流持续下滑,以及股东回报率不断走低等问题亦不容忽视。

  / 01 /

  净负债率达225%

  现金流持续下滑

  据招股书披露的数据,截至2020年3月31日,实地地产在25个城市合共持有37个处于不同发展阶段的地产项目,总建筑面积为14.3百万平方米。

  于2017-2019年,实地地产住宅物业的收益分别为33.72亿元、55.11亿元、77.47亿元,占总收益比重为87.1%、86.5%、93.1%,主要来自贵州遵义蔷薇国际、江苏无锡玫瑰庄园、广州常春藤等项目。

图源:实地地产招股说明书

  但就具体的销售额,实地地产并没有在招股书中揭示,第三方数据则多有不一。

  克尔瑞发布的房企排行榜中,实地地产2017-2019年的销售额分别为201.1亿、158亿、119.6亿,呈逐年下滑态势,行业排名也从89名降至153名。

  而据观点指数发布的榜单显示,实地地产2018、2019年销售额分别为275.2亿元、300.4亿元,座次均为第90位。

  如果按照其在招股书中给出的“已结转建筑面积由2017年的46.98万平方米增至2018年的76.26万平方米,并进一步增至2019年的82.52万平方米;已结转平均售价由2017年的每平方米7711元增至2018年的每平方米8077元,并进一步增至2019年的每平方米9882元”

  粗略换算,则实地地产过去三年结转的销售金额为36.23亿元、61.6亿元及81.55亿元。

  打破行业惯例,不做披露这一举动已经让实地地产的销售额显得颇为神秘,加之房企榜单中相互打架的数据,更增加了外界的浮想联翩。

  而在神秘的销售额之外,实地地产高企的负债一样引人注目。

  2017-2019年,实地地产的负债总额分别为353.55亿元、431.18亿元、465.06亿元,净资产负债比率分别为3909%、533%、225%,这样一个自由落体的速度看上去很惊艳,但主要来自权益总额的增加。

  随着实地地产的权益总额由2017年1.16亿元大幅增加至2019年29.6亿元,净资产负债率得以迅速降低,但同时期也使得股权回报率“一落千丈”,从2017年的492.4%降至2019年25.5%。

  尽管如此,225%的净负债比率依然远超行业平均水平,2019年百强上市房企的平均净资产负债率为101.8%,实地地产是平均水平的两倍还多。

  再者,许是正处于规模爬坡期,实地地产近三年经营活动现金流量净额虽为正,却逐年减少。

  招股书显示,2017年-2019年,实地地产经营活动所得现金流量净额分别为25.15亿元、6.63亿元以及2.23亿元,减少幅度较大;投资活动所用现金流量净额则持续为负,分别为-59.1亿元、-27.14亿元以及-19.63亿元。

  一般情况下,企业经营活动产生的净现金流越大,抗风险的能力越强,而对于房企这种高杠杆行业,现金流更如命门一般重要。

  针对资金状况,实地地产于招股书表示,“日后或会不时于国内外资金市场取得更多资金,包括但不限于发行新的公司债券、资产支持证券计划及债务发行,以丰富融资来源,获得充足的营运资金及支持扩充业务” 。

  / 02 /

  利息几乎全部资本化

  调节利润?

  如前面所述,实地地产于2017-2019年收获了不错的利润增速,但不容忽视的是,这里面暗藏了一些利息资本化的“小九九”。

  囿于实地地产目前维持相当高的债务水平,借款自然少不了。

  截至2017年、 2018年及2019年12月31日,实地地产的借款总额(包括银行贷款及其他金融机构借款)分别为119.82亿元、117.71亿元、126.57亿元,借款总额的加权平均利率为6.59%、6.67%、8.37%,加权平均利率在两年的时间内上浮近2个百分点。

图源:实地地产招股说明书

  同时,随着银行贷款与借款利息及收益合约产生的利息开支增加,实地地产的融资成本净额由2017年的1.05亿元增加51.4%至2018年的1.59亿元,然后又自2018年的1.59亿元减少24.8%至2019年的1.20亿元。

  为何2019年借款总额增加借款成本反而减少了呢?其中缘由就在于资本化利息,主要是由于2019年计入开发中物业的资本化利息增加。

  查阅招股书发现,实地地产的资本化利息占比一直就不低。2017年-2019年,实地地产资本化利息占借款成本总额的比例分别为91.79%、90.69%和94.48%。

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