在支付巨大对价收购的闻泰通讯业绩大幅下滑之际，闻泰科技新的大举负债收购动机令人生疑。
闻泰科技（600745.SH）从2015年起由房地产业向通讯制造行业转型，2018年年初恰逢手机市场降温，尚未剥离的房地产业务使公司的业绩雪上加霜，一季度起公司持续亏损。
内忧外患之际，闻泰科技向上游半导体产业发起并购。
截至2018年6月30日，闻泰科技合并报表口径资产负债率为76%，预计本次收购完成后公司的资产负债率约为82%，公司的偿债压力和财务风险将会进一步加大。在交易细节逐渐明晰的过程中，目标公司安世集团的估值问题突显，不合理的溢价收购将拉升由并购产生的商誉，扩大了目标公司因不可避免的业绩波动带来的商誉减值风险。
通讯业务业绩不佳
闻泰科技的前身是中茵股份，这家主营房地产开发的公司自2015年4月开启对闻泰通讯股份有限公司（下称“闻泰通讯”）51%股权的收购，一时间大获资本市场青睐，股价创下了近年来高位。闻泰通讯主营业务为以智能手机为主的移动互联网设备产品的研发与制造。
截至2015年3月31日，闻泰通讯母公司报表净资产账面价值为4.99亿元，全部股东权益价值采用收益法的评估值为35.80亿元，评估增值率为618%。中茵股份以发行股份的方式收购了拉萨经济技术开发区闻天下投资有限公司（下称“闻天下”）持有的闻泰通讯51%股权，对应作价18.26亿元，2015年12月25日完成了该交易，形成了13亿元的商誉。交易对方承诺标的公司2015年、2016年、2017年实现的经审计净利润不低于2.1亿元、3.2亿元和4.5亿元。
中茵股份收购闻泰通讯的脚步未有停歇。2016年伊始，公司发布公告称，拟将其持有的7家房地产业子公司部分股权作为置出资产，与闻天下持有的闻泰通讯21%股权进行置换，对应价值为7.44亿元；并对闻泰通讯的28%股权发起现金收购，现金对价为10.11亿元。2017年1月，中茵股份办理完毕闻泰通讯49%股权的过户工作，闻泰通讯完成曲线上市，其间上市公司实际控制人易主。2017年8月9日，上市公司更名为闻泰科技。
审计报告显示，闻泰通讯在上市之前业绩增长迅速，净利润由2013年的5394万元增加至2014年的9231万元。上市后该公司圆满完成业绩承诺，2015年、2016年和2017年分别实现净利润2.17亿元、3.27亿元和5.19亿元，完成率依次为103%、102%和115%。
然而，业绩承诺期刚过，闻泰科技在通讯设备制造业的良好态势到2018年风雨骤变，上半年该业务的营业收入为52.50亿元，半年报称“客户产品节奏的调整直接导致公司上半年营业收入和利润低于上年同期水平”。
据中国信息通信研究院的信息，1-6月，国内手机出货量1.96亿部，同比下降17.8%；1-9月，国内手机出货量3.05亿部，同比下降17.0%。
但是，在市场收缩的环境下，闻泰科技的竞争对手们并未全部遭受打击。据Wind金融终端统计，2018年上半年，环旭电子（601231.SH）的通讯类产品的营业收入为51.22亿元，较上年同期下降了18%；卓翼科技（002369.SZ）便携式消费电子类产品的营业收入为9.36亿元，较上年同期提高了19.4%；兆驰股份（002429.SZ）视听及通信类电子产品的营业收入为35.32亿元，较上年同期提高了25.6%。与上述公司相比，闻泰科技的业务较为单一，易受手机市场波动的影响，而尚未彻底剥离的房地产业务导致其经营状况进一步恶化，2018年1-9月，公司的净利润为-1.61亿元，与上年同期相比断崖式下跌。
早在2018年5月，闻泰科技便与云南省城市建设投资集团有限公司（下称“云南城投”）签署了关于房地产资产及股权转让的相关协议，标的资产包括公司在黄石本部的存货和固定资产等资产，标的股权包括公司在6家子公司中持有的相关股权，预估转让价格合计达14.87亿元。7月23日，公司称收到了云南省国资委出具的《接受非国有资产评估项目备案表》，将与云南城投尽快开始相关资产和股权的交割工作。
应收账款与开发支出疑团
闻泰通讯在上市前和上市后的财务数据表明，截至2017财年，账龄为半年内、与通讯行业相关的应收账款占应收账款总额的比例保持在99%左右，半年内、与通讯行业相关的应收账款占通讯制造行业收入的比例在20%左右，说明通讯制造行业的应收账款回款状况较好。然而在2018年上半年，账龄为半年内的应收账款占应收账款的比例降至97%，账龄超过半年的应收账款增多，半年内应收账款占通讯制造行业收入的比例攀升至59%，表明上半年的营业收入大部分都没有真金白银，客户赊欠公司的情形增多。
和2017年上半年对比，差异则更明显。2017年上半年，半年内、与通讯行业相关的应收账款金额仅为18.42亿元，通讯制造行业收入却高于2018年上半年；2018年上半年，半年内、与通讯行业相关的应收账款金额为30.93亿元，通讯制造行业收入为52.50亿元。
此外，对比闻泰通讯在上市前的开发支出与研发费用，《证券市场周刊》记者发现，闻泰通讯2015年1-9月的数据存有异常，该期间只产生了103万元的研发费，而2014年度和2013年度分别为2.28亿元和1.73亿元。将研发投入大比例转入开发支出而不是费用化处理可为闻泰通讯起到粉饰利润的效果。
重组上市后，上市公司资产负债表中的开发支出增长显著。2018年三季报显示，开发支出期末余额为1.62亿元，比年初增加108%，主要原因是通讯业务研发投入项目增加所致；研发费用比上年同期增加49%，主要原因是通讯业务为5G项目及新增客户项目研发而大量储备研发人员所致。
2016年度和2017年度，闻泰科技的研发投入分别为4.81亿元和7.88亿元，研发费用分别为3.59亿元和5.57亿元，研发投入资本化的比重分别为25.4%和29.3%。与同行业公司相比，闻泰科技高比例的资本化研发投入更显异常，2017财年，环旭电子、卓翼科技、兆驰股份的研发投入资本化的比重分别为零、4.1%和7.2%。
安世集团估值之谜
闻泰科技一直将布局上游产业链、建立半导体子公司作为公司的经营计划，尝试并购安世半导体是该计划的一个里程碑。根据收购草案修订稿，闻泰科技的全资子公司上海中闻金泰资产管理有限公司拟向合肥中闻金泰半导体投资有限公司（下称“合肥中闻金泰”）增资58.53亿元，取得对合肥中闻金泰的控股权，并由合肥中闻金泰完成收购标的资产。2018年4月，合肥中闻金泰牵头云南省城市建设投资集团有限公司、上海矽胤企业管理合伙企业签署协议，约定组成联合体参与竞拍合肥广芯半导体产业中心（下称“合肥广芯”）49.37亿元的财产份额。
合肥广芯持有合肥裕芯控股有限公司（下称“合肥裕芯”）42.9%的股权，合肥裕芯间接持有本次交易的目标公司安世集团78.4%的股份。2018年5月，联合体与合肥芯屏产业投资基金签署合同，约定受让其持有的合肥广芯49.37亿元财产份额的转让价款为114.35亿元，增值率为132%。事实上，2017年2月，安世集团以现金27.6亿美元收购了恩智浦半导体所持有的安世半导体100%权益，以现金流量折现法评估增值约1.7倍，产生了17.3亿美元的商誉。
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