面对宏观环境的逆风，之前就有二级市场的分析师向36氪坦言，整个互联网行业Q3财报季将充斥着“砍数”的声音，即降低下一季度的营收指引。
虽然腾讯和京东的Q3财报还未发，但已经披露的百度和阿里季报，给出了明确的下调趋势。10月30日披露的百度Q3财报中，给出的四季度营收指引较彭博一致预期（Bloomberg Consensus）低5%~9%；11月2日公布的阿里2019财年Q2财报（阿里的财报日期计算，与大部分中概股错位），也调低了4%-6%的全年收入指引，这亦是阿里首次调低这一指标。
不过，阿里最大的挑战不在于收入预期下调，也不在于二级市场暂时的波折。阿里先前说服资本市场，承认自己不仅是电商公司，而是一家多元化的大公司，那么未来，它所着力发展的新业务，必须如亚马逊的云和人工智能一样，证明自己能够为公司带来营收和利润。
下行风险来临
如果你是一位细心的观察者，会发现阿里并未在今年9月17-18日举办的投资者日（Investor Day）披露降低指引的信息，而一般阿里会在投资者日中披露全年的收入指引。这次却是在11月2日Q3财报发布中才披露新的变动，两者不过相距45天。
阿里CFO Maggie Wu在财报电话会中解释：“这是最近才做出的决定，特别是过去一个月中的经济状况。”
今年十月，的确是宏观经济逆风最为强劲的一个月，上证综指触及近四年来的最低点，中美 贸易战使全球投资者对经济的担忧达到了高峰。
数据来源：Wind
为应对经济下行，阿里决定放缓货币化率，因为在中小商家充满挑战的时期，维持一个高收入增长是没有意义的。但很明显，放缓货币化率会影响阿里核心电子商务的收入增速，进而影响全年业绩指引。别忘了，按照Maggie Wu所说，下调业绩指引的决策是在最近的45天内做出的，那么放缓货币化率也应当是这个快速决策中的一部分。
“中国零售业务”（包括淘宝、天猫、新零售等）是阿里最大的收入和利润来源，而广告收入和佣金收入是其中最重要的两个项目，货币化率则是衡量这两个项目的核心指标。
据国金证券分析，在阿里2018财年（2017年4月-2018年3月），货币化率有过显著提升：当年全平台GMV增长26%，广告收入增长48%，佣金收入增长36%，其他收入增长528%（驱动因素包括新零售、会员收入等）；中国零售业务整体收入增长55%。毫不夸张地说，上一财年阿里业绩增长的主要引擎是货币化率提升，使得Revenue增速持续、大幅度高于GMV增速。如果这个过程结束，阿里的短期业绩将面临巨大压力。
对于任何一家上市公司来说，当面临宏观环境造成的下行风险时，能否吸引长期投资者是稳定股价的重要因素，所以如何构建公司价值与估值逻辑，成为重中之重。
阿里如何改变资本市场对它的估值角度？
阿里从2016年年中（2017财年）开始，就试图改变资本市场看待自己的方式，转变为一家多元化公司，多元化公司是天然抗周期的。
回顾2016年阿里投资者大会，在这一年阿里首次宣布不再披露季度GMV，仅披露年度GMV，这一改变具备里程碑意义。阿里的理由是随着业务越来越复杂，已经囊括了“平台+支付+物流+搜索+社交+网上视频+金融服务+本地服务”等，Lazada和优酷也在这一季度刚刚并入阿里财报，阿里正从一家电商（广告）公司转变为多元化公司。
对于资本市场而言，如果不能再用GMV这个指标，应该如何创建估值模型？当时很多投资者是按照P/E或P/GMV来预测阿里市值，P/E中的Earnings受货币化率影响较大，而GMV是测算货币化率Take Rate的核心指标，当GMV变成年度指标时，这太滞后了。
与此同时，阿里开始在营收项目上披露的更加详细，包括平台、阿里云、移动媒体及娱乐、创新业务，对于每一项业务，阿里都详细披露了营收、运营收入/亏损，折旧、摊销、及非通用会计准则税息折旧及摊销前利润。
阿里在引导投资者，希望他们可以看清，哪些是公司为长远发展而投资的投入期业务，以及撇除这些新业务后的核心业务状况。
CFO Maggie这样解释：市场把阿里的业务视做一个整体，包括亏损的新业务，这样做不对。这些亏损的业务拥有很大的未来价值。通过对业务进行分类，投资者能够决定如何评估不同阶段的业务发展情况。
阿里对不同发展阶段业务的总结
这一信息披露思路，正在缓慢改变资本市场对阿里的估值方式。逐渐地，SOTP（Sum Of The Part，分类加总估值法）成为各大投行估算阿里价值的主流方法，这种方法潜在地推高了阿里估值。
从财务角度来看，传统的PE估值法中，Earnings指利润，阿里还处于亏损状态的优酷、菜鸟、蚂蚁金服、阿里云等，会令Earnings整体数字变小，使Valuation变低。
当使用SOTP估值时，优酷、菜鸟、蚂蚁金服、阿里云等都有独立的分部估值，例如在J.P.Morgan的SOTP估值模型中，亏损的几项业务都有了独立的估值，得出的目标价高达212美元/股，阿里实际的交易价格为147美元/股（11月6日）。J.P.Morgan在最新研报中，将目标价从230美元（8月）降至210美元。
数据来源：J.P.Morgan，Bloomberg
在Morgan Stanley（摩根士丹利）的SOTP估值模型中，Morgan Stanley相对保守，仅计算了核心商业、云计算和投资的部分，并未把Media&Entertainment的估值计入。Morgan Stanley在最新的报告中，将目标价从240美元（7月）降至220美元。
数据来源：Morgan Stanley，Bloomberg
华尔街投行Jefferies亦使用了SOTP估值法，分别估算了核心商业、云计算、蚂蚁金服、菜鸟网络、投资及现金的价值加总。Jefferies近期将目标价从208美元降至195美元。
共2页 [1] [2] 下一页
搜索更多: 阿里
