在2021年，资本市场的一件大事，就是在香港上市的餐饮行业翘楚海底捞（06862.HK），股价出现大幅下挫。
海底捞公司的主业，是遍布全国的明星级火锅店。在竞争残酷的餐饮行业，海底捞以其优质的服务、独特的文化，成为了明星般的存在。有一本书叫《海底捞你学不会》，曾经在中国的图书出版界风靡一时。
相对应的，海底捞公司股价，在香港市场也曾经一路走高。从2018年底上市时的大约15港元（Wind资讯计算，2021年6月25日前复权价格，下同），海底捞的股价到2021年初达到最高85.75港元，让投资者赚了个盆满钵满。
但是，随着海底捞财务数据在2020年出现下滑，投资者对海底捞的热情立即退散，之前过高的估值也得到修正。
在2021年85.75港元的高点，海底捞的PB估值达到惊人的大约45倍，而到了2021年6月25日，这个估值只剩16倍。相应的，公司股价也从最高的85.75港元，下跌到了36.95港元，跌幅达到57%。同时，主要为海底捞提供火锅底料的颐海国际（01579.HK），股票价格也大幅下挫，从2021年2月的接近150港元，下跌到6月的大约50港元。不过，由于颐海国际之前的巨大涨幅，因此早期买入的投资者仍然有不小的盈利。
客户转换成本低
抛开海底捞公司之前过高的估值不谈，单就基本面来说，为什么即使是餐饮行业中明星一般存在的海底捞，都会遭遇逆风？餐饮企业的护城河究竟有多难建？这里，就让我们来一探究竟。
在市场经济中，行业与行业、企业与企业之间，生而不平等。有的行业很容易让其中的公司构筑护城河，而有的行业则很难构筑护城河。以服务大众的“口腹之欲”为己任的餐饮行业，则属于非常难以构筑护城河的一类。其中的原因，有许许多多。
首先，餐饮类企业所面对的客户转换成本极低。当客户可以在各家餐厅之间随意挑选，而不会受到任何阻碍时，餐饮企业的护城河就不容易找到。
在有些行业，比如工具类电脑软件，客户的转换成本很高。一个学会了Excel或者Matlab（一种数理工作者经常使用的专业编程软件）的工作人员，当面对“Excel和Matlab软件涨价”，或者“有一个相对便宜一些的竞争对手”两个选择时，往往毫不犹豫地会选择多付一些钱：学习一个新软件实在是太难了，而把过去的文件转化成新软件的格式则是难上加难。
但是，餐饮行业的顾客换一个餐厅吃饭，几乎不需要什么成本：他只需要下一次走进一家新的餐厅就可以。为了挽留客户、提高客户的转换成本，不少餐厅都会在顾客用餐后，送出消费券：凭券下次再来可以打折。但是，面对客户极低的转移成本，消费券的作用仍然寥寥。
比客户转移成本低更糟糕的是，对于餐饮企业来说，客户的口味还经常更换。也就是说，客户有更换供应商的冲动。
同样，牛奶行业也有类似的属性：虽然没人阻止你去喝另一个牌子的牛奶，但是每个牌子的牛奶喝起来口味也都差不多，换来换去虽然没有什么坏处，却也并没有多少好处。
但是，比起牛奶行业，餐饮行业则要倒霉的多：客户天生喜欢来回换着吃。最近中餐吃多了，我们去吃西餐吧。天天吃火锅有点腻，我们去改个粤菜如何？想想看，这种场景是不是很常见？
这种“客户主动转换供应商”的冲动，导致在餐饮行业中，客户会天然地选择不同的餐厅，天然比较不同餐厅之间的口味，也就导致餐饮公司之间的竞争巨大。类似的，在民宿行业，也存在同样的现象。出去玩的人总想着换个民宿感受一下：这和讲究效率的商务旅行完全不同。
容易被竞争对手抄袭
在另一个角度上，餐饮行业又很难取得专利。
在智能手机、汽车、芯片、软件等行业中，专利作为保护企业的一种手段，被公司们广泛应用。但是，在餐饮行业中，企业很难给自己的产品申请到专利，只要比较大众的菜品都不行：你总不能说小葱拌豆腐是你的专利吧？而如果餐饮企业真做出一些太小众的菜品，顾客的接受度往往又会很低。同时，竞争对手对菜品进行改良、绕过专利保护，也是一件很容易的事情。
其实，餐饮行业中任何一个小小的改进，都很容易被竞争对手抄袭。
这一方面是抄袭成本极低的原因：一家烧烤店开始给顾客送擦眼镜布，很快所有的烧烤店都学会了。另一方面则是餐饮行业过于透明所导致的：任何竞争对手都可以假扮顾客走进你的餐厅，学习你所有服务顾客的技巧，还可以打包你新发明的菜品带回家研究，你拿什么保守秘密？而对于工业企业来说，对实验室进行保密，是再常见不过的操作。
餐饮行业难建护城河的另一个原因，在于不容易产生规模优势。
对于有些企业来说，巨额的资本投入会成为这些企业的护城河，也就是经济学中的规模优势。在保险行业，每个保险公司都需要构建自己的后台部门、投资部门等。而在构建这些部门时，小保险公司必然难以和大保险公司做得一样好。而如果需要做得一样好，小保险公司就会需要投入相对于自己收入来说更多的钱。
在钢铁行业，事情也是一样：小钢铁公司很难拿到和大钢铁公司同样的融资利率，而由于小钢铁厂解决的就业不够多，因此也很难得到和大钢铁厂一样的政府支持。
但是，对于餐饮企业来说，规模优势则十分不明显。餐饮企业的成本主要由门店房租、员工工资、食材、税费组成。由于餐饮企业需要到处布局，因此每个门店都需要和不同的房东谈判，很难取得规模优势。
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