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电商快递的春秋与战国

  三、行业竞争新阶段

  基于对电商快递商业模式与关键成功要素的理解,结合行业增速,我们将行业的竞争演绎划分为两个阶段,比作春秋与战国两个时期。

  春秋时期的主题是跑马圈地和苦练内功。

  行业高增长时期,因行业整体供不应求,产能扩张领先的第一梯队完成跑马圈地。此时,第一梯队之间虽激烈竞争,但难分胜负,是各自苦练内功分享行业增量的时期。

  从市场份额差异与行业增速观察,当前大概处于春秋后期。

  “春秋”:跑马圈地与苦练内功

  中国快递行业过去十年实现了27倍的增长,任何能够跟上行业需求增速的快递企业都已创造商业上的巨大成就。

  2011~2016年行业保持50%的高增长,五大民营电商快递与邮政及EMS跑马圈地形成第一梯队。

行业由高速增长步入中高速增长时期,数据来源:Wind,国泰君安证券研究

  2017年,五大民营上市电商快递公司业务量占全行业(电商快递+商务快递)的60%。但五家公司中,第一名中通与第五名百世的市场份额相差仅6%。加上未上市的邮政与EMS,春秋六国确立。

2017年电商快递第一名和第五名份额仅相差6%,数据来源:公司公告,国泰君安证券研究

  2017年以来,行业增速虽有下降,却仍处于中高速增长阶段。这一时期行业内第一梯队企业难以分化主要有两方面原因:

  1. 行业中高增速,增加领先企业的管理难度。

  领先企业若要拉大规模差距,首先要保证自身的产能增长远高于行业增速,才能使抢来的份额得以消化,且不影响成本效率。当行业维持中高增速时,在如此人力密集的行业,领先企业大幅超越行业增速需要的管理与投资挑战极大。

  2. 行业中高增速,减少落后企业的追赶难度。

  首先,行业中高速增长阶段,市场仍然供不应求,份额落后企业能够分享市场的增量蛋糕,跟随行业提升效率。其次,市场份额尚未拉开差距,单位成本尚未拉开差距,容易发生战略与经营的相互学习模仿。最后,行业ROE较高,足以激励资本投入,扩张规模。

数据来源:Wind,公司公告,国泰君安证券研究

  也正是在这一阶段,在行业的增长与企业苦练内功的过程中,价格竞争逼迫行业整体的成本效率持续改善。从股东回报的角度,较高的ROE也使得“春秋时期”尚未出现明显伤害股东回报的价格战。

  “战国”:巨人崛起于生存之战

  战国时期的主题是巨人之战。若行业进入中低增速时期,存量竞争加剧,优势企业将有机会拉开差距。

  如果未来行业增速下行,双方的竞争难度都会相应变化,也许会推动行业逐入战国时期。

  战国初期,随着行业增速放缓,在春秋时期未修炼好内功的企业开始面临价与量的双重挑战。随着存量市场重要性的提升,市场对企业的容错性下降。

  然而,电商的发展与变化增加了行业演进的复杂性与不确定性。坦率地讲,以我们目前的认知程度,难以判断战国时期的起止时间,甚至难以论断战国时期一定会到来。

  这其中,拼多多与阿里的发展是两个重要变量:

  1. 拼多多的崛起延缓了战国时期的来临。

  电商巨头已感受到原有市场增长的压力,而2016-2017年出人意料的是拼多多的崛起——以微信为平台,开发了新的流量红利。

  成立仅两年的2017年,拼多多订单量已占快递行业增量的50%。考虑到部分取消订单、平台间的互相渗透订单,50%大概有所高估,但毋庸置疑的是,拼多多为2017-18年的快递市场贡献了极为重要的增量。

  未来社交电商增速难以预判。“病毒性传播”的病毒二字,生物学上有两重含义:其一是病毒的指数式传播,其二是病毒传播的自限性。

  事实上,拼多多和微商都在演变和进化。社交电商,延长了电商快递的高增长阶段,延缓了战国时代的来临。

2017年,拼多多订单量或许贡献快递行业增量的50%,数据来源:Wind,公司公告,国泰君安证券研究

  2. 阿里的寡头地位与菜鸟的垂直介入,增加了战国时代的不确定性。

  阿里和菜鸟对于快递行业战国时期竞争格局的影响主要将体现在两方面:

  (1)对集中度的影响:

  在电商快递的六强中,阿里先后投资了圆通、百世和中通,既有市场份额领先者,也有后来居上者。

  阿里究竟希望电商快递规模显著差异,还是保持春秋六霸的份额均衡,我们尚无从判断——选前者,可以享受更大的规模经济带来的更低物流成本;选后者,有利于保持接近完全竞争的生态,降低长期物流成本。

  (2)对差异化的影响:

  从电子面单,到菜鸟裹裹,再到快递员星计划,阿里掌握大数据,并提供了基础的IT应用,成为快递行业标准的推动者。菜鸟一方面加速了行业服务质量的提升,但另一方面,也许会导致电商快递的竞争难以差异化。

  四、结语:昨日已消失,明天是个谜

  2016年四季度资本市场追捧电商快递股的时候,许多人认为单件盈利几毛钱的电商快递不会再打价格战。2018年部分快递股下跌60%~70%之后,许多人又认为严酷的价格战即将来临。

  生活往往比剧本更精彩,行业演进比研究报告更出人意料。从研究角度,本报告只是一个开始,从投资角度,赔率和概率都很重要。

  作者::国泰君安证券研究-国泰君安交运团队。来源: 虎嗅

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