上市8个月就重组IPO未果企业万高药业，南卫股份试图借联姻突围。
今年4月，上市刚刚8个月的南卫股份停牌筹划重大资产重组，其要收购的标的是同行万高药业。
万高药业与南卫股份同属医疗行业，前者去年曾试图IPO未果。
在市场看来，双方重组源于南卫股份上市首年经营业绩下滑，以及万高药业急于上市拓宽融资渠道。
不过，这一看上去你情我愿的重组，其效果或难达预期。
根据南卫股份7月6日晚披露的重组预案，公司拟溢价7.46倍收购万高药业70%股权，交易价格为10.5亿元。后续将择机收购剩下30%股份。交易对方承诺，未来三年，万高药业实现的净利润合计不低于3.458亿元。
万高药业招股书显示，公司存在实控人变更、关联担保频繁、虚假贸易背景的贷款等诸多弊端，且2017年盈利能力下滑外。在这些劣势掣肘下，要在今年实现净利润翻倍难度可想而知。
值得一提的是，2016年至2018年，万高药业进行了两次评估，估值相差13.60亿元。
万高药业净利翻倍增长才能达标
IPO未果，万高药业选择了一条了曲线上市的捷径。
今年4月7日，在南卫股份上市8个月之际，公司开始重大资产重组，即拟收购万高药业。
3个月后的7月6日晚间，公司披露了重大资产重组预案。方案显示，公司拟通过发行股份方式收购万高药业70%股权，交易价格为10.5亿元。
南卫股份主要从事医用敷料等医药产品生产，主要产品管线涵盖透皮产品、医用胶布胶带及绷带等。万高药业主要从事于心脑血管及高血糖、抗肿瘤等慢性疾病领域研究、生产和销售。
数据显示，万高药业的体量要大于南卫股份。2017年，万高药业的资产总额、资产净额分别占南卫股份的127.59%、197.44%。
万高药业曾试图闯关IPO，去年向证监会递交上市申请，并进行了预披露，不过，公司最后选择撤回了申请。
备受关注的是，此次收购的高溢价。
此次重组评估，以2018年3月31日为评估基准日，其100%股权预估值约为15亿元，未经审计的归属于母公司股东所有者权益约为1.77亿元，预估增值约13.23亿元，增值率746.35%。
两年前，评估机构也对万高药业资产进行过评估，基准日为2016年3月31日。彼时，公司净资产为11971.38万元，评估值为13974.56万元，评估增值2003.18万元，增值率16.73%。
此外，2017年7月6日，万高药业股权转让，实控人李建新将其所持540万股转让给姚俊华、程浩文。根据交易价格推算，彼时公司整体估值为1.73亿元。
对比发现，时隔2年，万高药业净资产增加0.57亿元，而评估值则增加13.6亿元，增幅高达9.71倍。与8个月前的股权转让时估值相比，净资产仅增加0.04亿元，估值却增加13.27亿元。
对于估值如此大差异，南卫股份解释称，两次评估目的不同，因此采用的评估方法也不一样。2016年万高药业股改，采用基础法评估。此次评估源于资产重组，采用收益法评估。2016年以来同行业并购重组的动态市盈率，平均值为19.01倍，而本此交易为15.79倍，估值较为合理。
高溢价并购对应于高业绩承诺。此次交易对方承诺，2018年至2020年，万高药业实现的扣非净利润合计不低于3.458亿元，平均每年不低于1.15亿元。
2016年、2017年，万高药业净利润为6550.18万元、5323.66万元。2017年经营业绩下滑，如果今年要达标，净利润需要翻倍增长，难度不小。
两票制波及净利率两连降
2017年盈利能力下降源于两票制对万高药业的冲击。
万高药业披露的招股书显示，公司以经销商模式为主，经销商模式获得的销售收入占公司营业收入的八成。受两票制影响，公司需要调整销售模式，即将以往向经销商销售改为直接向医疗机构等终端销售。如此一来，公司的毛利上升空间大了，但同时曾经由经销商支付的营销成本则由公司承担，从而导致公司净利率下降。
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