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市值蒸发逾90亿之后 拉芳家化高溢价收购疑点重重

  “爱生活,爱拉芳”?或许股票市场的投资者要说,“拉倒吧!”

  拉芳家化(603630.SH)3日晚间公告,公司控股股东、实际控制人吴桂谦先生在今年2月至今增持了102万股,共增持16次,本轮增持计划完成,增持股数刚刚踩过增持计划最低线。此前,吴桂谦计划自今年2月2日起至12月2日止(含延期时间),通过上海证券交易所证券交易系统(包括但不限于集中竞价大宗交易的方式)增持公司股份,累计增持股份不低于100万股,不超过300万股。

  吴桂谦的踩线增持根本无法挽救一路向下的拉芳家化股价。12月4日收盘,拉芳家化收报15.37元,微涨0.07%,市值34.8亿元。股价较10月19日创造的历史最低价12.22元有所回升,较去年3月份上市时的发行价18.39元仍有近20%的差距,而较历史最高点的55.86元则已下跌72.5%。

  上市以来股价的持续下跌与其上市首年即变脸的糟糕业绩也有关系。财报显示,2017年,拉芳家化实现营业收入9.81亿元,同比下滑6.47%;扣非净利润1.23亿元,同比下滑12.33%。今年随着净利润回升,上半年股价虽有反弹,但下半年又进入颓势。今年前三季度,拉芳家化实现营业收入7.09亿元,同比下滑1.6%;扣非净利润1.2亿元,同比增长35.19%。有“国民品牌”之称的拉芳家化在上市后跌落神坛。

  在股价不争气时,拉芳家化又想到了收购。吴桂谦完成前述增持计划前的11月30日晚间,拉芳家化公布了一现金收购资产方案:拟使用现金8.08亿元增资并收购上海缙嘉国际贸易有限公司(下称上海缙嘉)51%股权,其中使用IPO募集资金4.3亿元,差额部分以自有资金补足。IPO募集资金则源自投资项目“营销网络建设项目”和“建设研发中心项目”中尚未使用的募集资金。根据公告,此次现金收购分两部分,一是以3000万元增资获得1.8889%的股权;二是以7.7800亿元收购两个有限合伙公司沙县缙维和沙县源洲所持有的上海缙嘉49.1111%的股权。

  不过,在收购方案公布后仅约4小时,拉芳家化便收到了来自上交所的“闪电”问询函。面对估值溢价高达7655%的拟收购标的及背后可疑的关联关系,上交所质疑拉芳家化是否存在利益输送。

  可疑的交易

  拉芳家化位于广东省汕头市,旗下拥有“拉芳”、“美多丝”、“雨洁”、“圣峰”等众多知名品牌,产品涵盖洗发护发、清洁沐浴、肌肤护理、口腔护理等多个领域。提起拉芳,人们脑海中很容易想起一句知名广告语——“爱生活 爱拉芳”。

  对于本次收购,上交所在问询函中第一个问题就直指交易是否存在潜在的利益安排?因为交易对方中,王霞曾任职上海芳星进出口贸易有限公司CEO,范贝贝系王霞之弟媳也曾在上海芳星进出口贸易有限公司任职。上交所要求拉芳家化进一步核实交易对方是否与公司及其控股股东、实际控制人存在潜在的关联关系或其他利益安排等问题。

  上海芳星进出口贸易有限公司是上海缙嘉严格意义上的法律实体,虽然界面新闻记者未在公开信息中发现其与拉芳家化存在关联关系,但上交所对于此次收购可能存在利益输送的疑问依然有迹可循。

  一方面,拉芳家化在上市之初就备受质疑,通过包装募投项目募集到资金,此后募集资金一直闲置,募投项目一拖再拖,这次干脆将募集资金用于现金收购,不禁让人怀疑,拉芳当初的资金需求是否真实?

  上海缙嘉成立于2016年,注册资本只有1495万元,拥有9家全资子公司,其中7家注册资本为50万元,1家为201万元,1家为500万元。注册时间上看,其中8家子公司成立于2017年下半年后,4家成立于2018年。通过注册大量子公司,上海缙嘉短时间内扩大了的资产规模。截至2018年8月底,其资产总额2.2亿元,负债1.9亿元。

  另一方面,标的公司的盈利能力和收购标的的高估值严重不匹配。财务数据显示,此次现金收购的标的上海缙嘉100%股权整体估值则为15.84亿元。资产业绩方面,截至2018年8月31日,上海缙嘉备考合并口径经审计净资产仅为2402.76万元,溢价率高达7655%。2017年及2018年1-8月,上海缙嘉实现净利润分别为3040.61万元、4678.98万元。同时,上海缙嘉承诺2019年-2021年三个会计年度的净利润分别不低于1.2亿元、1.56亿元、2.028亿元,第一年承诺净利润和平均承诺净利润的市盈率分别为13.20倍和9.93倍。

  假设上海缙嘉全年收入均匀,2018年全年收入为7018万,要实现上述承诺的收入所需的增长率分别为71%、30%、30%。成立没几年时间的上海缙嘉如何做到?在问询函中,上交所也要求拉芳家化补充披露上海缙嘉具体盈利情况,并具体说明盈利预测的合理性和可实现性以及估值依据。

  在上述收购中,部分交易对方成立时间甚至未满月。根据公告,本次交易对方包括自然人王霞、范贝贝、沙县芳桐企业管理服务中心(有限合伙)(下称沙县芳桐)、沙县缙维和沙县源洲。其中,沙县缙维、沙县源洲和沙县芳桐均系2018年11月5日成立的有限合伙企业,目前分别持有上海缙嘉37.2216%、12.835%和9%的股份。

  本次增资并股权转让完成后,沙县缙维、沙县源洲将退出,彼时上海缙嘉的股权结构为拉芳家化、王霞、范贝贝以及沙县芳桐分别持有上海缙嘉51%、28.119%、12.051%以及8.83%的股权。

  对此,上交所要求拉芳家化补充披露上海缙嘉的设立和发展经营情况,及历次股权转让和增资的具体情况;沙县缙维、沙县源洲和沙县芳桐的设立目的及各出资人实际出资情况。

  收购公告中,拉芳家化称上海缙嘉拥有丰富的化妆品品牌培育、整合营销及供应链管理能力,获取海外优质化妆品品牌在中国市场的代理权,提供全链路品牌整合营销和进口运营管理服务,助力外资品牌落地中国。同时,借助美妆时尚达人和KOL在微博、微信公众号、小红书等社交平台中以图文、短视频、直播等进行品牌推广。

  据介绍,目前上海缙嘉已获取21个海外美妆品牌的代理权,共运营12个代理品牌的天猫国际品牌旗舰店,并和逾20名具较强影响力的KOL合作运营淘宝店、微店店铺,实现销售转化;同时与京东全球购、网易考拉海购、唯品会、小红书、聚美优品、屈臣氏等大型电商平台,以及一条生活馆、Look电商等精品渠道合作上架品牌产品。

来源:公司公告

  对于上述纯代理的商业模式能否支撑承诺的高速增长,上交所要求公司补充具体细节:前述代理权的具体权限内容及剩余年限,是否具有独家性和排他性,是否存在后续无法维持获取代理权的风险。

  根据界面新闻记者随机检索,上述所谓代理的外国品牌中至少有六家并未在天猫开设旗舰店,包括Timeless、Mariobadescu、Soleil、Thisworks、Pasoapaso和Anastasia。但这部分品牌占到了上海缙嘉代理品牌的近三分之一。

  停滞的销量与不务正业

  此次现金收购的另一个重要疑点在于资金来源。

  在8.08亿元的现金收购款中,有4.35亿元将涉及变更公司首发上市的募投项目,来自于“营销网络建设项目”和“建设研发中心项目”,占首次公开发行募集资金净额的58.05%。

  拉芳家化于2017年3月14日首发上市,实际募集资金7.5亿元,用于日化产品(洗发水、沐浴露)二期项目、营销网络建设以及建设研发中心3个项目,募集资金承诺投资总额分别约为1.46亿元、5.5亿元以及5426.56万元。公司称,“营销网络建设项目”已投入的募集金额约为1.69亿元,“建设研发中心项目”尚未投入建设。

  对此,上交所在下发的问询函中要求拉芳家化结合公司所处行业特点、竞争环境、公司经营状况和研发能力等,具体分析变更募投项目的必要性和充分性;以及公司将采取何种措施保障变更后的募投项目顺利实施等问题。

  改变募集资金用途之所以十分重要,因为其直接关系主业经营情况。

  根据财报,拉芳家化主要有两类产品:洗护类和香皂,按照2017年年报分别占比88%和5%。公司第三季度财报显示,公司2018年1-9月实现营业收入7.09亿元,同比下降1.6%,归属于上市公司股东的净利润1.32亿元,同比增长34.03%。利润主要来源于销售费用的和投资收益的拉动。

  诸多迹象表明,这家国民洗护品牌的产品卖不动了:截至今年三季度,存货同比增长46.97%,远远高于营收的增幅。拉芳的洗发水和香皂存在滞销的嫌疑,在仓库需要多待一百天才能卖出去,财务数据显示,拉芳家化的存货周转天数,从2016年185天延长到今年前三季度末的287天。

  2017年年报中的详细数据也佐证了上述结论:与2016年相比,各系列产品产量在均在上升,而销量却在下降,相应的库存在膨胀。此外,根据万德由天猫京东等电商平台采集的销售数据来看,销量增长几乎停滞,市场占有率逐步下滑。

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