近日，迪安诊断（300244.SZ）收到了来自证监会的定增批文。目前，公司账面上的现金连短期有息负债的一半都无法覆盖，资金链已经处于极度危险状态。因此，这次定增对于上市公司而言至关重要，势在必行。
然而，在当前再融资政策收紧、二级市场大幅调整，以及不少上市公司定增计划流产的背景下，迪安诊断此次定增计划能否成行仍存在不少变数，未来的资金风险值得投资人高度关注。
从经营上来看，迪安诊断2018年以来的应收账款大幅增加，远远超过收入水平，存在突击业绩护航定增之嫌。另外，公司在应收账款和存货方面采取的会计政策明显较同行激进，过去几年疯狂并购形成的巨额商誉也面临减值风险，上市公司的报表利润被严重高估。
资料显示，迪安诊断是一家独立的第三方医学诊断服务平台，主要向各级医疗卫生机构提供以医学诊断服务外包为核心业务的医学诊断服务整体解决方案，不仅向各级医疗卫生机构提供医学诊断服务外包业务，还向其提供国内外诊断产品。
定增规模大缩水
8月28日，迪安诊断发布公告称，公司于2018年8月27日收到中国证监会出具的《关于核准迪安诊断技术集团股份有限公司非公开发行股票的批复》（证监许可【2018】1314号），核准公司非公开发行不超过1.1亿股新股，本批复自核准发行之日起6个月内有效。
这次定增计划始于1年之前。
2017年9月23日，迪安诊断发布非公开发行预案，拟募集资金总额不超过23.74亿元，扣除发行费用后的募集资金净额全部用于下列项目：收购广州迪会信64%股权、诊断业务平台服务能力提升及研发项目、冷链物流中心仓储设备技术改造项目、医疗诊断数据存储分析应用平台技术开发及设备改造项目、诊断试剂产业化项目、补充流动资金，拟投入募集资金金额分别为9.98亿元、5.12亿元、1.99亿元、2.09亿元、1.55亿元、3亿元。
然而，半年之后，定增规模却遭遇大幅缩水。
2018年4月23日，迪安诊断发布非公开发行股票预案（二次修订稿），对本次非公开发行股票方案中的募集资金数量和用途进行调整，收购广州迪会信64%股权和补充流动资金不再作为本次非公开发行股票的募集资金投资项目，其余项目不变，调整后的募集资金总额不超过10.75亿元。
这也就意味着，此次定增规模缩水过半，这与整个资本市场的大环境密不可分。
在2017年以前，定增项目的折价套利优势曾经让各路资本蜂拥而至。
2018年2月，中国证监会为了遏制上市公司通过定向增发来“圈钱”的做法，发布了《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》，对于再融资主要做了四方面改变，定增的频率、定价、规模和资格均受到限制。
其中，董事会决议距前次再融资期限不得少于18个月；定增发行期首日将成为唯一定价基准日；再融资规模受限，上市公司申请非公开发行股票的，拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的20%；再融资资格受限，持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的上市公司将不具备再融资的资格。
随着再融资新规的施行，以及对并购重组审核的趋严，曾经火爆的定增市场已经迅速降温。
另外，根据减持新规，上市公司增发股份锁定期为一年，实际持有的时间可能更长，机构投资者套利空间受到挤压。
除非项目特别优质，否则对投资者吸引力不大。
据有关媒体统计，2018年以来实施的215起定增中，有约46家实际募资金额低于预期募集资金总额。此外，有不少批文到手的企业因无法在规定时间内完成募资，导致定增流产。截至9月6日，共有14家上市公司披露称“因资本市场环境变化”未能在批文失效前完成非公开发行。
按照9月18日收盘价计算，迪安诊断总市值为105亿元，2017年净利润为3.5亿元，对应PE为29.71倍。
在当前二级市场大幅调整的背景下，迪安诊断此次定增能否成行仍存在很大变数。
危险的资金链
这次定增计划能否成行，对于当前的迪安诊断至关重要。
截至2018年6月30日，迪安诊断账面上的短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款、应付债券余额分别为11.72亿元、2.02亿元、9.83亿元、11.95亿元。
据此计算，上市公司有息负债合计35.52亿元，短期有息负债合计13.74亿元。
而目前迪安诊断账面上的货币资金只有5.35亿元，不仅不能覆盖有息负债总额，更是连短期有息负债也无法覆盖，短期偿债压力巨大。因此，此次定增计划至关重要。
迪安诊断资金链紧绷背后的原因是，商业模式不够优秀。
迪安诊断主要面向各级医疗卫生机构，以提供医学诊断服务外包为核心业务的医学诊断服务整体解决方案。按照年报划分，公司目前的主营业务共有5块：诊断服务、诊断产品、冷链物流、健康体检、融资租赁，2017年贡献的收入分别为19.06亿元、29.96亿元、1438万元、7261万元、1475万元。
从上面可以看出，诊断服务和诊断产品是迪安诊断最主要的收入和利润来源。
诊断服务方面，公司通过在全国各地建立第三方医学实验室，为医疗机构提供各类诊断检测服务。诊断产品方面，公司并不是生产商的角色，而只是从事IVD渠道代理业务。
因此，在整个产业链中，迪安诊断对上下游都没有话语权。上游是IVD仪器和试剂生产商，包括罗氏、希森美康、雅培等跨国巨头及部分国内企业，结款期限较短；下游是强势并且选择较多的医院、卫生院、防疫站等单位，结款周期很长，所以导致整个行业的应收账款非常大。
截至2018年上半年末，迪安诊断应收账款账面价值27.14亿元，存货账面价值10.21亿元，占总资产的比例分别为29.84%、11.23%，两者合计占比41.07%。从现金流来看，2016年、2017年、2018年上半年，公司净利润分别为2.63亿元、3.5亿元、2.04亿元，但是经营性现金流净额分别为1.32亿元、3851万元、-1.45亿元，远远低于净利润，经营质量欠佳。
造成公司资金链紧绷的另外一个重要原因则是：过去几年公司频繁的对外收购，消耗了大量的现金。
2015-2017年及2018上半年，公司投资性现金流净额分别为-7.25亿元、-18.53亿元、-11.17亿元、-4.04亿元，合计-40.99亿元。截至2018年上半年末，公司账面商誉、长期股权投资和可供出售金融资产分别为19.37亿元、8.36亿元、2.96亿元，合计30.69亿元。
结果就是，迪安诊断的财务状况急速恶化，更是产生了巨额的财务费用，严重拖累利润。
财报显示，2017年和2018年上半年，上市公司财务费用分别为1.12亿元、7628万元，占净利润的比例分别为32%、37.25%。
应收款大增
定增之时努力扮靓业绩，是不少上市公司惯用的伎俩，迪安诊断也未能例外。
2018年上半年，迪安诊断实现收入29.55亿元，同比增长27.42%；净利润2.04亿元，同比增长12.70%。
但是，公司的应收账款增幅要显著高于收入水平。截至2018年上半年末，公司应收账款账面价值为27.14亿元，相比上年同期增长62.45%。
对于应收账款显著增加，上市公司2018年中报没有给出任何的解释。
纵向比较来看，迪安诊断应收账款周转天数增加明显。Wind资讯显示，2015-2018年的各年上半年末，迪安诊断的应收账款周转天数分别为95.13天、100.47天、118.66天、133.68天，2018年的上半年显著高于往年同期的水平。
横向来看，公司应收账款周转天数同样显著高于行业内竞争对手。
目前，A股上市公司中，迪安诊断的竞争对手有金域医学（603882.SH）、美康生物（300439.SZ）、润达医疗（603108.SH）。
金域医学系一家专业从事第三方医学检验及病理诊断业务的独立医学实验室，主营业务为向各类医疗机构（包括医院、妇幼保健院、卫生院等）提供医学检验及病理诊断外包服务，2017年收入37.92亿元，其中医学诊断服务贡献收入35.89亿元，占比94.66%。
美康生物是一家集体外诊断产品的研发、生产和销售于一体，并提供第三方医学诊断服务的专业的体外诊断产业上下游一体化公司，2017年收入18.05亿元，其中，体外诊断试剂、体外诊断仪器、医学诊断服务分别为13.08亿元、1.82亿元、2.43亿元。
润达医疗是一家立足华东、辐射全国的医学实验室综合服务商，主营业务为通过自有综合服务体系向各类医学实验室提供体外诊断产品及专业技术支持的综合服务。2017年收入43.19亿元，其中试剂和耗材的收入为40.04亿元，仪器业务收入为3.08亿元。
Wind资讯显示，迪安诊断、金域医学、美康生物、润达医疗2018年上半年的应收账款周转天数分别为133.68天、103.7天、122.53天、133.26天。对比可以发现，迪安诊断应收账款周转天数均要高于后面三者，尤其要比金域医学高出来29.98天。
因此，种种迹象表明，迪安诊断2018年上半年极有可能对下游客户放宽了信用政策，以突击收入护航定增。
事实上，问题还不止于此。
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