按其招股意向书，山东章鼓本次拟发行4000万股，占发行后总股本的比例为25.64%，主营罗茨鼓风机的研发、制造、销售与服务，章丘市公有资产管理委员会、章丘市公有资产经营有限公司分别为公司的实际控制人、控股股东。

　　这只济南“县域股”成功破壳的同时，也同样以10.00元/股创下创业板史上最低发行价，以此发行价价格，对应市盈率为21.69倍。

　　不过，即使是以此10元的发行价计算，山东章鼓董事长方润刚的身价将达到1.7亿，另13名公司高管的总身价也将飙升至2.47亿。

　　而这家脱身于“公社企业”，被券商分析师定义为“起于草莽”的创业板上市公司，其改制路径却同样存在国资“非典型性”流失的问题。

　　“起于草莽”

　　起于草莽的章鼓厂在改制之前的经营并不乐观，网易财经注意到在2005年7月会计事务所出具的审计报告中，截至2005年5月31日， 章鼓厂账面资产总额为 3.71亿元，负债总额已达到2.5亿元，资产负债率达到67%。

　　回溯到山东章鼓的前身，最初是在山东章丘县明水城区街道手工业者组成的合作组织，后经章丘县革委会工业组整合组建成为农业服务的手工企业。

　　到1968年，该“公社企业”开始注册成为章丘县第二农具厂，1969年9月，改名为章丘县风动机械厂，开始生产鼓风机。

　　1981 年 10 月，章丘县风动机械厂在章丘县工商行政管理局注册，当时注册资金为 263 万元，企业经济性质为集体企业，1988 年再次更名为山东省章丘鼓风机厂（下简称“章鼓厂”），1997年1月，山东省章丘鼓风机厂注册资本增加到1.06亿元。

　　2005年，章鼓厂开始启动改制，按照当时会计事务所出具的审计报告，章鼓厂净资产为1.24亿元，加上工资结余资金 1527.08 万元，再减去应收账款剥离的 1461.43 万元和各种提留和职工进社区管理费 1262.12万元，企业改制净资产余留1.12亿元。

　　而起于草莽的章鼓厂在改制之前的经营并不乐观，网易财经注意到在2005年7月会计事务所出具的审计报告中，截至2005年5月31日， 章鼓厂账面资产总额为 3.71亿元，负债总额已达到2.5亿元，资产负债率达到67%。

　　缩水改制

　　网易财经进一步查阅其招股说明书获知，在2006年改制完成后，公有资产公司出资占注册资本的60%，汇丰集团工会则以职工持股会平台出资3200万，占注册资本的40%。

　　按照2005年改制的方案，在公司净资产为1.12亿的情况下，将公司的注册资本设置为8000万元，其中公有资产公司持 4800.00万元、占注册资本的 60%，经营层购股2000.00万元、占注册资本的25%，中层干部和普通职工购股 1200.00 万元、占注册资本的 15%。

　　另外，剩余资产的3210.22 万元，则由改制后的山东章鼓有限公司(下简称“章鼓有限”)有偿使用，暂定为按年利率3%计算，利息全部上交公有资产公司；此外，职工购股的3200万元资金也暂留章鼓有限有偿使用，规定使用费按银行同期贷款利率执行。

　　除此之外，章鼓有限改制时，章鼓厂已经实现的净利润995万元也由公司有偿使用，也就是说，章丘公有资产公司共计有7405万元资产、现金供章鼓有限使用。

　　就在公司启动改制之前，1993年，以章鼓厂为核心，汇集为该厂配套服务的协作厂，成立山东省机械集团总公司，性质仍为集体企业，并后来更名为山东省汇丰机械集团总公司（下简称“汇丰集团”）。

　　汇丰集团的突然出现，在此颇让人诧异，不过，山东章鼓却在招股说明书中解释，章鼓厂成立汇丰集团的初衷是根据国家有关部门成立企业集团的有关规定成立不具有法人资格的“集团公司”。

　　同时，山东章鼓表示，在汇丰集团成立后，章鼓厂作为出资的相关资产均未实际过户至汇丰集团名下。 1994年和 1996年汇丰集团两次增加注册资金，审验的依然为章鼓厂的实有资金，与该等被审验资金相关的资产均未实际过户至汇丰集团名下。

　　到2009年12月因汇丰集团为无业务发生、停止营业，汇丰集团就此被注销。疑问随之而来，汇丰集团究竟起何作用？

　　网易财经进一步查阅其招股说明书获知，在2006年改制完成后，公有资产公司出资占注册资本的 60%，汇丰集团工会则以职工持股会平台出资3200万，占注册资本的 40%。

　　职工股清理

　　按照清理方案，公司拟采取引进外埠投资者的方式解决存在的工会持股问题，即由外埠投资者受让公司普通职工通过工会持有的公司股权，其受让价格通过市场询价确定。

　　2008年12 月，章鼓有限董事会开始启动资本市场的融资计划，随之，公司股份制改造开始启动。

　　届时，由于章鼓有限的股东之一为汇丰集团工会，根据中国证监会《关于职工持股会及工会能否作为上市公司股东的复函》，工会不得作为拟上市公司的股东，章鼓有限存在的工会持股问题应进行清理。

　　按照当时的清理方案，公司拟采取引进外埠投资者的方式解决存在的工会持股问题，即由外埠投资者受让公司普通职工通过工会持有的公司股权，其受让价格通过市场询价确定。

　　同时，公司总经理助理级以上的人员通过工会持有的公司股权变更为直接持有；公司中层管理人员及技术和销售骨干人员通过工会持有的公司股权采取设立投资公司的形式继续保留。公司总经理助理级以上人员及中层管理人员、技术和销售骨干保留股权的价格为其通过工会对公司的原始出资数额。

　　2009 年 3 月 2 日，汇丰集团工会分别与上海复聚卿云和青岛海可瑞签署《股权转让协议》，将其持有的章鼓有限 4%和 1%的股权分别转让给上海复聚卿云和青岛海可瑞，转让价款分别为832 万元和 208 万元。

　　2009 年 4 月 18 日，汇丰集团工会又与方润刚等 13 人签署了《股权转让协议书》，将其持有的章鼓有限 27.753%股权分别转让给方润刚等 13 人，转让价款合计为2220万元。同日，汇丰集团工会与山东汇英签署了《股权转让协议书》，汇丰集团工会将其持有的章鼓有限9.122%股权转让给山东汇英，转让价款合计为730万元。

　　转让之后，章丘市公有资产经营有限公司为其第一大股东，持有其58.13%，公司董事长方润刚及13名公司高管合计持有27.75%。

　　2009 年4月，章鼓有限开始增资3600 万元，其中上海复聚卿云、青岛海可瑞及自然人毛芳亮以每股1.5元的价格分别增资1920万元、180万元和300万元， 对应的出资额分别为1280万元、120 万元和 200 万元。

　　另外，山东汇英和方润刚等 13 名自然人股东以每股 1.25 元的价格共计增资2500 万元，对应的出资额为 2000 万元。

　　不过就在此次增资中，公司控股股东公有资产公司放弃本次增资，也因此，公有资产公司的股权比例被稀释至40%。

　　非典型性流失

　　在章丘公有资产公司将7405万元资产、现金供章鼓有限使用，适用的代价仅仅是3%的利息。而在此后的职工股清理过程中，汇丰集团工会转让给上海复聚卿云和青岛海可瑞的股权价格相当于2.6元/股，但对于汇丰集团工会转让给山东汇英投资股份有限公司、方润刚等13 名自然人的转让价格则为1元/股。

　　仔细梳理，山东章鼓的本次改制则存在国有资产流失嫌疑。

　　其中，在章丘公有资产公司将7405万元资产、现金供章鼓有限使用，适用的代价仅仅是3%的利息。

　　而在此后的职工股清理过程中，汇丰集团工会转让给上海复聚卿云和青岛海可瑞的股权价格相当于2.6元/股，但对于汇丰集团工会转让给山东汇英投资股份有限公司、方润刚等13 名自然人的转让价格则为1元/股。

　　“虽然第一大股东章丘公有资产公司通过借款方式支持公司发展，这无可厚非，但后期职工股权转让过程中，13名高管低价获取股权的这部分出资则存在疑问”，一位不愿具名的资本圈资深人士告诉网易财经。

　　按照当时13名高管接受的股权，其中，山东章鼓董事长方润刚的受让价格是760.5万元，其他高管每人的受让价格也超过150万元。

　　“国企改制都普遍存在这个问题，而且大多国企高管薪酬有限，不可能一下子拿出这么多资金，所以是否实际出资，值得怀疑”，上述人士向网易财经表示。

　　6月30日，网易财经致电山东章鼓采访，公司董办一位女性工作人员称，公司董秘及证券部工作人员均不在办公室，“自己无法解答这些问题”。

　　同时，翻查接受职工股的这几家外埠投资者，上海复聚卿云成立2007年7月、注册资本仅750万元的投资公司，由刘正民、贝宇敏等16 名自然人股东和富临投资咨询（上海）有限公司等3 名法人股东出资设立，刘正民为最大股东，持股14%。

　　据山东章鼓披露的刘正民的身份，此人曾任上海市纺织工业局团委干部，共青团上海市委研究室主任，交通银行上海分行办公室主任、东京代表处首席代表和东京分行行长，2001 年1 月至 2007年 7 月任中国光大银行上海分行行长。

　　同样，持股12.67%的第二大股东贝宇敏，曾任上海外运公司海运部调度主任，后任上海中外运敦豪国际航空速递有限公司华东区总经理。

　　另外一家青岛海可瑞则成立于 2005 年8月，由许铎、李健和李辉3 名自然人股东出资设立。其中，许铎曾任职于青岛市经济委员会企业处，后任青岛保税区兆海贸易有限公司进出口部经理；李健曾任重庆港口管理局九龙坡港埠公司科长。（网易财经：果韫）