虽然是相对低端的医药原料供应商，但海普瑞极力将自己包装成具备寡头垄断优势的高科技制药企业，不过这种光环正面临褪下的命运。

　　海普瑞一季报显示，报告期内，公司财务费用同比减少310.39%，系“增加募集资金利息收入所致”，但一季度净利润却未相应增加，反而同比降低39.11%，并且上半年业绩预减30%-50%。

　　财务数据表明，一方面是高达39亿元的超募资金余额，另一方面是业绩增速的下滑，业内人士不无担忧的表示，海普瑞未来几年业绩持续走低的概率极高，并且整个肝素原料药行业也不容乐观。

　　通过调查，记者发现，海普瑞扮演的实际上是肝素产业链的前端供应商，产品定位较为低端，而正是高科技光环笼罩下的粗放式经营模式令海普瑞的高速扩张戛然而止。

　　高科技募资 低回报存钱

　　“海普瑞IPO项目可称得上是资本运作而非商业运作的经典案例。”一位私募人士如是表示。

　　海普瑞的募投项目包括年产5万亿单位肝素钠原料药生产建设项目及前述项目的流动资金补充，项目总投资额为8.65亿元，经过中投证券及华夏系基金等机构的热捧，海普瑞的超募资金高达48.52亿元。

　　上述私募人士指出，市场往往会以超预期的心态对待IPO项目，尤其是二级市场行情较好的时候，这种放大的心态更为严重，由此造成巨额超募渐成行业常态，不过海普瑞在募资方面似乎更胜一筹。

　　海普瑞在招股说明书表示，自从2008年的“百特事件”之后，公司先后通过美国FDA和欧盟CEP认证，肝素钠产销量位居全球第一。更为重要的是，海普瑞在2009年6月被认定为国家级高新技术企业，“高科技”的光环及较高的行业壁垒给海普瑞带来了诸如税收优惠、商誉、市场占比等一系列实质的利好，而正是借助于后者，海普瑞才融得巨额超募资金。

　　一般而言，超募资金可用于补充募投项目资金缺口、投向在建项目及新项目或用来偿还银行贷款等，但海普瑞有着自己的方式——存钱。

　　2010年年报显示，除去用来归还银行贷款和补充流动性资金的9.69亿元之外，海普瑞将剩余的38.83亿元悉数存入招行深圳新时代支行。截至一季度末，巨额存款产生的利息收入高达2300万元，对冲了海普瑞全部的财务费用，却未能增厚其业绩。事实上，相对于募投项目的收益预期，3%左右的年均存款利率回报过低，巨额资金相当于被闲置。

　　值得一提的是，海普瑞真正意义上的募投项目只有一个，第一年拟计划投资1.11亿元，而实际仅投资572.14万元，对于未达到计划进度的原因，海普瑞巧妙避开，称“正处在项目建设期，尚无法计算项目收益”，于是，海普瑞陷入了投资不足、资金闲置的尴尬境地，并且无法推翻未能合理使用募集资金的事实。

　　低标准的高科技

　　“应该承认肝素类产品在临床应用上的巨大应用，但问题在于你充当的角色是前端的材料商还是末端的生产商。”某医药行业研究员这样告诉记者。

　　不可否认，海普瑞就是肝素产业前端材料商，但海普瑞似乎并不承认。

　　海普瑞主要生产肝素钠原料药，细分产品为FDA等级及普通等级肝素钠原料药，几乎没有其它副业。据悉，肝素钠原料药是经肝素粗品提纯得来，以钠盐的形式存在，而肝素则主要是从猪小肠中提取的。

　　在这里，海普瑞极力渲染自己的行业地位，将国内用来出口的肝素原料药分为两类，并指出，由于其生产的肝素原料药既通过我国GMP（药品生产质量管理规范）认证，又通过FDA、CEP认证，因此是第一类原料药，可以制定较高的出口价格；而仅仅通过我国GMP认证的肝素原料药则只能被当作初始原料出口到国外进行再加工，进而制备成原料药，因此出口价格较低。

　　而据记者了解，处于肝素产业链末端的高附加值产品依次是低分子肝素原料药（或标准肝素制剂）、低分子肝素制剂，海普瑞不具备末端产品的生产能力，其所宣称的核心技术只是肝素钠原料药提取和纯化技术。

　　上述研究员直言不讳的指出，肝素钠原料药并不能直接用于临床应用，同样只能作为原材料供应给下游生产商，其唯一的好处就是比肝素粗品要纯净一些，仅此而已。

　　海普瑞运用杂质与组分分离技术、病毒和细菌灭活技术等系列技术对肝素粗品进行提纯，所谓的核心技术侧重于提纯工艺，而提纯工艺更多的是物理技术，而非真正意义上的生物医药技术。从这个角度而言，海普瑞更确切的身份应该是相对精细的化工厂，而其下游的Sanofi-Aventis、Chemi SpA、APP等公司则是拥有生物制药技术的生产商。

　　有必要指出的是，海普瑞多次在公开资料中表示，公司具有FDA和CEP双重认证，并且在FDA认证方面具有国内唯一性，但海普瑞忽略了一个问题，即肝素钠原料药的FDA认证资格并非海普瑞的专利。国际方面，APP等公司同样具有FDA认证；而在国内，国家食品药品监督管理局披露约有24家企业可生产肝素原料药，千红制药（002550）（002550.SZ）等少数公司还具备CEP认证资格，只是暂时不具备FDA认证资格，但并不代表以后不会取得FDA认证，海普瑞的寡头优势只能是暂时的。

　　不能改变成本的高科技

　　由于具备海普瑞FDA认证资格，海普瑞在肝素钠原料药出口方面处于绝对龙头，去年出口额在行业中占比达到51%，但是海普瑞2010年业绩增速却出现明显下滑。

　　海普瑞2008-2009年净利润分别环比增长136.78%、401.29%，而2010年净利润环比增速降至49.49%，今年一季度净利润更是同比大幅下降39.11%，出现了明显的滞涨。

　　事实上，类似的情况并非海普瑞一家，千红制药也同样如此。千红制药肝素系列产品在主营业务收入中占比80%以上，从2009年开始，公司净利润增速逐年下滑，今年一季度业绩呈现负增长。

　　据悉，肝素钠原料药85%以上的成本来自于肝素粗品，而肝素粗品则取决于猪小肠的供应。海普瑞等公司作为“化工厂”，无法对生猪等原材料进行定价，一旦出现生猪供应吃紧的状况，海普瑞的采购成本必将水涨船高，进而影响其产能和定价水平。

　　另一方面，肝素钠原料药绝非海普瑞宣称的那样具有重重技术壁垒，随着行业的扩容，海普瑞势必面临激烈的竞争。公司在今年一季报指出，由于产品销售价格的下降，公司上半年业绩预减。平安证券凌军曾表示，不排除2011年肝素钠制剂和原料药价格继续震荡下调的可能性。记者也查阅到，目前肝素钠原料药的价格约为2.4万元/公斤，远未达到前几年的水平。

　　在无法控制上游成本和产成品价格的打压下，海普瑞的毛利率相应的走低，不管是具备出口优势的FDA等级产品还是普通等级产品，均没有摆脱这样的现实困境。

　　对于这样的情况，海普瑞并非没有预见到，招股说明书对原材料价格波动及行业竞争加剧均作出了风险警示，但是，海普瑞同时表示，由于公司产品通过了国际认证，产品质量的优势加上较高的市场份额使公司具有较强的议价及向下游转移成本的能力；海普瑞同时指出，公司在行业中树立起“海普瑞”及“Hepalink”品牌，建立了世界范围内的核心竞争力。

　　海普瑞虽然提示了相关风险，但并未作出积极的应对，公司安于FDA的独家认证，虚夸了其行业竞争优势，在科技包装方面做足了功夫，但无法改变其粗放的经营模式，包装毕竟只是包装，二级市场的股价腰斩足以作出印证。